2012年，际华集团实现营业收入264.9亿元，同比增长17.0%；实现营业利润7.5亿元，同比增长15.1%；归属于母公司所有者净利润8.4亿元，同比增长34.0%。实现每股收益0.22元。公司本年度拟向股东每10股派发现金股利人民币0.30元（含税），共计派发1.2亿元。

    2013年一季度，际华集团实现营业收入75.8亿元，同比增长14.9%；实现营业利润2.4亿元，同比下降1.6%；归属于母公司所有者净利润2.3亿元，同比增长5.3%。实现每股收益0.06元。

    营业收入平稳增长。公司主要从事军需轻工产品的开发、生产和销售，是国内最大的军需产品供应商，拥有75%左右的军队和武警部队军需被装市场份额和三成的职业鞋靴市场份额。报告期内，面对复杂的国内外经济形势，公司继续围绕“强二进三”的发展战略，在着力巩固军需品核心供应商的同时积极实施民用产品的产业链延伸，通过加大职业装市场投入、开发专业防护工装等细分市场有效支撑了产品销量，使得去年及今年一季度营业收入保持平稳增长态势。截至去年末，军品实现销售额59.7亿元，同比下降5.2%；民品实现销售额91.3亿元，同比增长41.1%。

    综合毛利率下降，营业利润先升后降。去年综合毛利率达 7.6%，同比下降 1.3 个百分点；今年一季度综合毛利率为 7.4%，同比下降0.6个百分点。我们认为毛利率下降的原因在于：虽然公司持续通过调整产品结构，在持续推进高附加值产品的研发和产业化力度的同时减少低附加值产品的生产和销售，但是上游原材料价格和劳动力成本的上升还是使得营业成本增长较快，导致综合毛利率有所下滑。另外，公司虽然通过加强内部管理等措施较好控制了期间费用的增长，但由于毛利率持续下滑，导致去年及今年一季度营业利润呈现先升后降的态势。

    军警装备更新增长稳健。从宏观角度看，随着国民经济的快速发展，中国的国防费用也在逐年提升。根据2010年国防白皮书显示，2009年中国国防开支为4951.10亿元，同比虽增长18.5%，但占国家财政支出的比重持续下降至6.49%。其中人员生活费、训练维持费和装备费各占三分之一。这不仅表明我国始终奉行和平发展的防御性国防政策，也突出了装备更新在我军中的重要地位。从微观角度看，随着我国参与联合国任务以及国内外维稳和训练任务的次数逐年增加，对于防护装备的选择不仅需要具备安全性，还要具备功能性和一定的美学性，这对于以公司为代表的拥有较强研发和技术实力的企业而言具备一定的竞争优势。考虑到今年两会中披露的国防费预算为6702.74亿元人民币，同比增长11.2%，我们认为公司未来在军品上的销售规模有望持续保持10%以上的增幅。

    民用市场产业化发展空间广阔。职业服市场虽然作为服装细分市场中的一部分，服装行业下游需求的变化也会对职业服市场产生一定影响；但与其他服装不同的是，职业服市场受国家有关政策的影响较深，而且下游客户大多以企业为主，因此行业政策的变化、下游企业客户经营效益的高低直接影响了职业服市场的发展空间。公司去年通过新设投资一系列子公司，继续加强在民用市场上下游产业链上的掌控，我们认为，公司的职业服定位较专业，与军方良好的合作关系意味着公司在研发技术和产品质量上具备较强的认可度，公司民用产业的发展将不会仅局限于普通职业服领域，而是会拓展到特种职业服、安全服以及对功能性要求较高的户外服装领域。虽然从短期看，国内消费市场需求的疲软有可能对民用领域的业绩带来负面影响，但从长期来看，随着公司终端渠道的逐步拓展以及品牌知名度的逐步提升，公司有望凭借较高的产品质量和功能性、专业性的特点形成竞争优势，因此我们看好民用市场产业化的发展空间。

    盈利预测和投资评级：预计2013-15年可分别实现每股收益0.28元、0.34元和0.43元，按最近收盘价2.96元计算，对应的动态市盈率分别为11倍、9倍和7倍。考虑到公司在军用装备市场中具备优势竞争地位，“军转民”市场空间广阔，维持“增持”的投资评级。建议投资者关注民用市场的拓展情况、行业政策变动情况以及经营成本的控制情况。

    风险提示：行业政策变动风险；民用市场拓展业绩低于预期的风险；原材料价格波动风险