投资要点

    喷吹煤龙头，竞争优势突出。资源优势：潞安贫瘦煤特低硫、低灰、低磷，发热量高，爆炸性极弱，优质高炉喷吹用煤。公司产品混煤发热量基本超过5500 大卡，喷吹煤发热量高于6300 大卡，发热量较高，市场竞争力强。技术优势：潞安喷吹煤打破了“高炉喷吹以无烟煤为主”的理论限制，缓解了高炉喷吹无烟煤供应紧缺的局面，且高置换、更安全。公司是国内首家被国家科技部认定为高新技术企业，是全国煤炭企业唯一连续获评的高新技术企业。成本优势：喷吹煤在提供热量和还原剂方面可以完全替代焦炭，具有明显的价格优势，潞安喷吹煤可节约更多生铁成本，经济性最优。

    坐拥多座大型喷吹煤矿井，具备持续增产空间。截至2021 年底，潞安环能拥有非整合矿井9 座，合计产能3620 万吨/年，权益产能3594.8 万吨/年，主要煤种为贫煤、气煤、无烟煤，其中常村（800 万吨/年）、王庄（710 万吨/年）、余吾（750 万吨/年）煤矿均可生产优质喷吹煤；整合矿井13 座，核定产能1320 万吨/年，权益产能952.5万吨/年，煤种主要为1/3 焦煤、气煤、肥煤。矿井投产及产能核增，打开增产空间。

    一方面，技改煤矿上庄矿（90 万吨/年）、忻峪矿（60 万吨/年）尚未正式投产，预计投产后将带来150 万吨煤炭增量；另一方面，孟家窑煤矿核增180 万吨/年至300 万吨/年，伊田煤业核增已通过现场核查，黑龙关、慈林山已纳入产能核增名单，产量增长可期。

    喷吹煤不受政策限价影响，盈利高弹性。发改委于2021 年4 月30 日发布《关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告》，明确煤炭长协价格超过区间上限（山西5500大卡坑口价格570 元/吨）、现货价格超过长协价合理区间上限50%的（秦皇岛5500大卡港口价格1155 元/吨，山西5500 大卡坑口价格855 元/吨）视为哄抬价格行为。

    我们认为公告明确的对象为电力企业所用动力煤，而喷吹煤、炼焦煤等不在价格限制范围之内。潞安环能混煤销量占比约57 %，其中面向电力终端的长协占比约40%，采用“基础价+浮动价”定价机制，除此之外由市场定价；喷吹煤销量占比约38%，其中长协占比约60%，定价机制随行就市。公司受限价影响煤炭销售比例仅为总销量的22.8%，占比较低，能够充分享受价格上涨带来的业绩弹性。在限价政策背景下，潞安环能能够根据市场需求进行产销量结构的调整，通过提升喷吹煤的销售占比，获得更高的价格优势。2021 年公司喷吹煤销量占比达38%，同比大幅提升3 个百分点。

    国企改革催化，集团资产注入空间较大。山西省设立国有企业‘十四五’期间国有企业资产证券化率达80%目标。根据测算，截至2022 年3 月末，潞安集团资产证券化率为33.3%，远未达到80%目标。潞安环能作为潞安集团旗下唯一上市主体，存在较大资产注入空间。公司已经于2019 年公司完成慈林煤业收购，核定产能增加540 万吨/年，可采储量增加约1 亿吨。截至2021 年底，潞安集团体内未注入上市公司、非整合矿井产能约2030 万吨/年，其中800 万吨级古城煤矿、750 万吨级高河能源煤矿，均为优质大矿。资产注入后，公司营收规模有望攀上新台阶。

    盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为522.7、551.88、562.8 亿元，实现归母净利润分别为95.44、105.77、111.31 亿元，每股收益分别为3.19、3.54、3.72 元，当前股价13.66 元，对应PE 分别为4.3X/3.9X/3.7X。考虑公司的喷吹煤龙头地位，资产质量优异，估值较低，叠加煤炭市场向好，首次覆盖并给予“买入”评级。

    风险提示：技改矿建设进度不及预期、煤炭价格大幅下跌、产能利用率不及预期、研报使用信息数据更新不及时风险。