报告摘要

    潞安环能是山西省喷吹煤龙头企业，近期集团整合，股权划转至新设立的潞安化工集团，当前估值显著低于行业平均。

    公司是山西省喷吹煤龙头企业，主要业务包括煤炭、焦炭两大板块，煤炭是公司主要利润来源，其中尤以喷吹煤为主。

    公司是山西省喷吹煤龙头企业，主要煤矿位于山西省长治市，目前在产产能4965 万吨/年。公司业务主要分为煤炭、焦炭两大板块，其中煤炭业务近十年占收入比重稳定在85%以上，毛利润占比在90%以上，是公司的主要利润来源。2017-19 年公司的动力煤、喷吹煤、炼焦煤吨煤毛利分别为177/322/241 元/吨，其中动力煤和喷吹煤销量比例约为2：1，炼焦煤数量极少。考虑各煤种的销量和吨煤毛利，以及公司的税金和期间费用后，主要贡献毛利的煤种是喷吹煤。

    目前在建矿井150 万吨/年，焦炭置换产能140 万吨/年。

    公司目前主要在建项目主要有上庄矿90 万吨技改项目、忻峪60 万吨矿井技改以及潞安焦化140 万吨焦化项目，可为公司未来业绩增长提供动力。其中上庄矿和忻峪矿共计150 万吨/年产能预计2021 年投产，将为公司贡献煤炭产能增量。

    根据煤化网，140 万吨/年焦炭产能预计2021 年6 月投产。根据公司在全景网与投资者交流的信息，按照山西省焦化产业政策，4.3 米焦炉将在今年10 月底退出（即公司现有潞安焦化和弘峰焦化4.3 米焦炉合计216 万吨/年焦炭产能原定于今年10月底退出），针对焦炉未来关停，公司正在积极沟通省政府争取配套政策。2019 年，公司焦炭产量约156 万吨，产能利用率偏低，预计置换完成后，公司的焦炭产量规模基本保持稳定。

    潞安/阳煤/晋煤集团重组，上市公司潞安环能从原潞安集团无偿划转至新设立的潞安化工集团。

    2020 年8 月7 日，潞安化工集团成立，预计将着手推动潞安集团、阳煤集团、晋煤集团之间的整合重组。

    潞安环能2020 年9 月3 日发布公告，山西潞安集团直接持有的潞安环能 61.81%股份划无偿转至划入方潞安化工集团，将其持有的潞安化工公司 96.5558%股权无偿划转至潞安化工集团，导致潞安化工集团通过潞安化工公司所控制的天脊煤化工股份间接持有潞安环能 0.38%股份。本次划转完成后，潞安化工集团成为公司新控股股东。

    预计2020-2022 年归母净利20/24/24 亿，同比-14%/+17%/+1%，首次覆盖，给予“增持”评级

    我我们假设公司2020-22 年煤炭销量分别为4574/4645/4696万吨（ 同比分别为+4%/+2%/+1% ）， 吨煤收入分别为483/490/490 元/吨（同比分别为-10%/+3%/+1%），吨煤成本分别为302/301/301 元/吨（同比分别为-3%/0%/0%），预计公司2020-22 年归母净利分别为20.4/23.8/24.0 亿元，同比分别-14%+17%/+1%，EPS 分别为0.68/0.79/0.80 元/股，对应2020 年9 月25 日收盘价6.13 元，PE 分别为9/8/8 倍。

    公司未来尚有产能增量，且经过近两年的下行周期，喷吹煤价格已经过了较为充分的调整，而公司2020 年预计PE 仅9倍，低于行业中位数10.8 倍，当前PB 仅0.7 倍，低于行业中位数0.89 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示

    宏观经济系统性风险；慈林山煤业等煤矿产销量不及预期；在建工程投产不及预期等；集团整合风险。