核心观点：

    19 年公司主业经营平稳，20Q1 业绩同比下滑23.3%。公司2019 年实现归母净利23.79 亿元，同比+1.4%；扣非后归母净利21.84 亿元，同比-7.1%；EPS 为0.80 元/股。公司20Q1 实现归母净利为6.95 亿，同比-23.3%；扣非净利7.27 亿元，同比-20.8%。

    19 年完成收购集团慈林山煤业，20Q1 喷吹煤产量占比提升至40%。

    　　根据公司财报，公司19 年完成对集团慈林山煤业收购，合计增加产能540 万吨/年，19 年公司原煤产量4818 万吨，同比+4.4%；商品煤销量4405 万吨，同比+4.0%。商品煤售价538 元/吨，同比-1.3%；测算吨煤成本312 元/吨，同比-2.0%；吨煤毛利226 元/吨，同比基本持平。

    　　20Q1 公司混煤、喷吹煤和其他洗煤产量分别为577、417 和41 万吨，喷吹煤产量占比提升至40%，商品煤售价为516.5 元/吨。

    焦化资产面临去产能，在建项目有望实现产能接续。根据年报，19 年公司针对焦化资产计提减值4.95 亿元。同时，焦化公司140 万吨/年新型焦化项目全面开工。根据公司20 年经营计划，第一期焦化产业140 万吨/年焦化项目年内土建完成，第一台炉具备烘炉条件，同步开展二期项目前期准备；筹划配套粗苯精制、煤气制LNG 及焦油深加工项目。公司17-19 年焦炭产量分别为148 万吨、174 万吨和154 万吨，由于焦化业务占主业收入比重较小，19 年已计提减值准备，而后续新建产能有接续，预计压减产能对公司20 年以后业绩影响有望减小。

    盈利预测和投资建议。公司是喷吹煤行业龙头，资源及盈利能力领先其他山西企业，2019 年收购集团慈林山煤业后，煤炭产能进一步扩大。

    　　我们预计2020-2022 年EPS 分别为0.68 元、0.75 元和0.80 元，参考可比公司估值与公司业绩增速，给予公司20 年0.8 倍PB，对应合理价值7.13 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：煤价超预期下跌，整合矿和焦化资产计提大额减值等。