券商股中长期良好确定性来自改革创新红利。华泰证券财富管理业务稳居行业第一梯队，国际业务收入利润占比稳步提升。展望未来，公司业绩有望实现环比持续改善，预计阿尔法属性将成为公司股价修复的驱动力，给予A/H 股目标价17.77 元/12.12 港元，维持A、H 股“买入”评级。
归母净利润符合预期，同比下降30.82%。2022 年上半年，华泰证券实现营业收入161.66 亿元，同比下降11.33%；实现归母净利润53.75 亿元，同比下降30.82%；当期基本EPS 为0.58 元，同比下降32.56%；加权平均ROE 为3.69%，同比下降2.04 个百分点；期末归属母公司普通股股东BVPS 为16.80 元，同比增长2.73%。得益于Q2 投资收益的改善和汇兑损益的提升，华泰证券2022Q2单季度净利润为31.6 亿元，环比提升43%。
财富管理板块保持增长，投资管理与机构服务板块收益下降明显。受益于财富管理转型的持续推进以及平台化APP 带来的充足流量，2022 年上半年，华泰证券财富管理板块实现营业利润43.88 亿元，贡献了总营业利润的65%，利润规模同比提升3.77 亿元，实现逆势增长。其他板块中，机构服务、投资管理和国际业务板块分别实现营业利润8.09、-3.43 和12.58 亿元，同比-22.60、-28.54、+2.00 亿元。
财富管理：经纪业务受益流量红利，财富管理转型稳步推进。2022 年上半年，华泰证券总客户规模突破2000 万，“涨乐财富通”平均月活达933 万，均居行业第一名。受益于流量红利，华泰证券2022 上半年代理股基交易额达19.72 万亿元，市场份额7.91%，同比提升0.12 个百分点，持续位居行业榜首。财富管理方面，华泰多角度推动以客户需求为中心的金融产品销售与基金投资顾问业务发展，全力打造以资产配置和产品化输出为核心的买方投研能力。2022 年上半年，华泰金融产品销售规模达2594.36 亿元；基金投顾规模为151.36 亿元，较年初下降22%，参与客户数56.33 万户，较年初下降22%。2022Q2，华泰股票及混合公募基金销售保有规模达1266 亿元，跃居行业首位。
国际业务：收入利润占比位居行业前列，零售与机构业务同步推进。2021 年，华泰国际实现营业收入44.15 亿元人民币，实现净利润11.52 亿元人民币，同比分别增长59%和24%；收入和利润占比分别为27%和21%，收入利润占比均居行业前列。展望未来，华泰国际在机构客户端将完善股票销售交易、股权衍生品和FICC 业务的服务链条。在零售客户端，华泰国际将全面完善“涨乐全球通”平台服务，推动私人财富管理和基金管理业务的发展。另外，截至2022上半年末，Assetmark 平台服务资产规模5667 亿人民币，较年初下降12%。
投资管理：PE 另类子公司利润明显下滑，公募子公司利润贡献8.6%。2022 上半年，华泰资管净利润为5.56 亿元，同比上升0.35 亿元；PE 资管子公司华泰紫金净利润为-3.93 亿元，同比下降12.37 亿元；另类投资子公司华泰创投净利润为-1.66 亿元，同比下降5.73 亿元。PE 及另类子公司投资收益的下滑成为业绩波动主要原因。公募业务方面，南方基金和华泰柏瑞分别实现净利润8.86 和1.96 亿元，同比基本持平，合计利润贡献率为8.6%，在公司利润波动的情况下，公募子公司成为重要业绩支撑。
机构服务：投行业务保持稳定，投资业务抗波动能力有待提升。投行业务方面，2022 上半年华泰股权主承销金额437.52 亿元，行业排名第四；债券主承销金额5015.03 亿元，行业排名第三，整体位列行业第一梯队。投资业务方面，2022上半年，扣除联营合营企业投资收益后的母公司投资收益+公允价值变动损益为18.80 亿元，同比下降57%。固收产品成为华泰投资业务扩容重点，自营非权 益类证券及其衍生品/净资本规模由年初的291%提升367%。衍生品业务方面，截至2022 年6 月末，收益互换业务存续规模1295.86 亿元，较2021 年末下降15%；场外期权业务存续规模1363.77 亿元，较2021 年末增长12%。
风险因素：A 股成交额大幅下降；财富管理市场发展低于预期；信用业务风险暴露；投资业务亏损风险；汇率波动风险。
盈利预测、估值与评级：考虑到2022 年股债市场波动带来的投资收益不确定性我们调整华泰证券2022/2023 年EPS 预测至1.36/1.47 元（原预测为1.66/1.79元）。公司财富管理业务稳居行业第一梯队，国际业务收入占比稳步提升，预计阿尔法属性将成为公司股价修复的驱动力。按照2018 年以来估值的10%分位数估计，给予A/H 股1.1 倍/0.75 倍2022 年动态PB，对应A/H 股目标价17.77元/12.12 港元。维持公司A/H 股“买入”评级。