投资要点

    　　业绩概要：公司发布2022 年年度报告及2023 年一季报，2022 年公司实现营业收入277.81 亿元，同比增长12.87%；实现归母净利润15.99 亿元，同比下降13.68%；实现扣非后归母净利润为12.54 亿元，同比下降21.15%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.66 元（含税）。2023Q1 公司实现营业收入60.93 亿元，同比下降18.64%；实现归母净利润3.54 亿元，同比下降40.15%；实现扣非后归母净利润为2.77 亿元，同比下降42.98%。

    　　吨毛利回落导致公司业绩承压。2022 年公司业绩承压主要受产品吨毛利下滑影响。（1）产销量：公司2022 年实现铝板带箔产销量116.52 万吨，同比增长1.73%，公司产销量不及预期主要系铝加工行业景气度下行。（2）吨净利：

    　　根据我们测算，2022 年公司产品吨净利为1372 元，较2021 年下降245 元。

    　　2022 年，受贸易摩擦、铝价下跌、汇率大幅波动、经济下行等因素影响，公司产品吨净利大幅承压。分季度来看，公司Q1-Q4 产品吨净利分别为2108元、1611 元、762 元、1014 元。

    　　汇率：2022 年公司出口营收为80.49 亿元，占比达28.97%，汇率波动对公司产品出口盈利产生较大影响。2022 年，美元兑人民币汇率较大幅贬值，从1月6.36 的平均汇率达到11 月7.16 的高点，前三季度人民币贬值导致公司利润有所增厚，全年公司汇兑收益达1.25 亿元。

    　　铝价下跌影响：公司采用“铝价+加工费”的定价模式，由于产品加工需要一定周期，铝锭采购日至产成品发货日的铝锭价格波动会对公司业绩造成。

    　　2022 年铝价自3 月份从高位一路下行，Q1-Q4 上海有色铝锭现货均价分别为22192 元/吨、20619 元/吨、18394 元/吨、18765 元/吨，Q2 和Q3 铝价大幅下滑造成公司较高的库存损失，导致公司吨净利大幅承压。

    　　其他业务分析：2022 年公司铝合金轨道车体业务实现毛利0.76 亿元，同比下滑41.11%，主要系下游需求较弱。公司电、气业务实现毛利0.38 亿元，同比下滑8.65%，基本维持稳定。

    　　需求回暖推动公司2023Q1 业绩稳步回升。公司2023Q1 实现铝板带箔销量29.3 万吨，较2022Q1 增长4.49%。公司产品产销量随着国内经济复苏稳步提升根据上海有色数据显示，2023Q1 国内电解铝表观消费量达1013.83 万吨，较去年同期增长6.84%，铝消费呈现稳步回暖趋势。

    　　在建项目顺利推进，产销量有望快速增长。2022 年公司义瑞新材1+4 热连轧生产线、单机架双卷取热粗轧以及六辊冷轧机建成投产，未来随着义瑞新材70 万吨高性能铝材项目陆续投产，加之，明晟新材和韩国光阳铝业的产能运行效率稳步提升，公司产销量持续提升，早日实现铝板带箔产销量200 万吨。

    　　产品结构优化叠加再生铝降本，推动公司产品吨盈利持续提升。（1）产品结构优化，公司积极布局新能源汽车、食品药品包装等高附加值领域。未来随着公司义瑞新材的70 万吨高性能铝材项目和25 万吨新能源电池材料项目陆续投产，公司新能源电池软包铝箔、电池壳、电池托盘、水冷板等产品将快速放量，公司产品盈利能力将逐步加强。（2）再生铝降本，2022 年公司义瑞新材年产36 万吨再生铝项目投产，公司再生铝保级利用产能超100 万吨。随着公司义瑞新材继续逐步投产，公司再生铝使用比例将持续提升，公司吨盈利有望进一步增厚。

    　　盈利预测与投资建议：随着国内需求逐步复苏，叠加公司产能释放，公司铝板带箔产品产销量有望持续增长。公司产品结构升级叠加再生铝使用量的进一步提升，公司铝板带箔产品吨毛利将持续走高，助力公司业绩较快增长。我们预计2023-2025 公司归母净利润分别为18.39、22.27、25.91 亿元，EPS 分别为1.90、2.30、2.67 元，4 月21 日收盘价对应PE 分别为7.5、6.2、5.3 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求大幅下滑、项目投产不及预期、行业产能大幅增加等。