公司发布23 年年报，23fy 公司收入6,094 亿，yoy+6%，归母净利130 亿，yoy+14%，扣非归母净利117 亿，yoy+13%。其中23q4 收入1,880 亿，yoy+7%，归母净利35 亿，yoy+24%，扣非归母净利25 亿，yoy-27%。其中23q4 非经常性损益较多主因非流动资产处置收益增加。23fy 公司在手订单18,474亿，为同期收入的3.0 倍。

    新能源业务贡献工程承包主要增量，砂石销售规模可观23fy 公司工程承包/电力投资运营/其他业务收入分别为5,506/240/315亿，分别yoy+9%/+1%/-24%。电力投资与运营中，新能源收入yoy+10%至95亿。工程承包稳步增长得益于新能源工程规模迅速扩张。23fy 境外收入yoy+9%至813 亿。23fy 公司控股装机27.2GW，同比+33%/+6.8GW，其中光伏/风电装机分别+5.1/0.8GW 至7.7/8.4GW。23fy 公司绿色砂石销售规模可观，销量9000 万吨，收入46.3 亿，单价51 元/吨。

    Q4 资产处置有积极贡献，电力投资运营毛利率显著提升23fy 毛利率13.2%，yoy+1.0pct;其中23q4 毛利率15.3%，yoy+1.9pct。

    23fy 工程承包/电力投资运营/其他业务毛利率10.8%/44.4%/28.7%，分别yoy+1.0/+4.3/+5.7pct。工程承包、电力投资运营毛利率提升分别源于新能源规模扩张、境外项目盈利能力提升。23fy 费用率yoy+0.7pct 至 8.8%，汇兑损失增加致财务费用率yoy+0.4pct 至1.7%。减值损失增加，少数股东损益影响减少。23fy 归母净利率2.1%，yoy+0.1pct；其中23q4 归母净利率1.9%，yoy+0.3pct。23q4 非流动资产处置收益较多增加有一定贡献。

    转型卓有成效，维持“买入”评级

    我们预计公司24-26 年营业收入分别为6,806/7,585/8,540 亿元，yoy 分别为+12%/11%/13%，归母净利润分别为143/161/185 亿，yoy 分别为+10%/13%/15%，EPS 分别为0.83/0.94/1.08 元/股，3 年CAGR 为12.6%。

    水利投资及新能源工程需求景气度均优，公司工程业务增长前景较好。电力运营业务规模快速增长，关注砂石业务积极贡献。维持公司24 年目标PE10 倍，对应目标价8.32 元，维持 “买入”评级。

    风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期