公司2021 前三季度归母净利润同比增长8.40%，基本符合预期。21 年前三季度公司实现营业总收入3161 亿，同比增长22.3%，实现归母净利润63.6 亿，同比增长8.40%，扣非归母净利润61.3亿，同比增长7.93%。20Q3/Q4/21Q1/21Q2/21Q3 单季归母净利润分别为19.7 亿/21.4 亿/24.0亿/21.2 亿/18.4 亿，同比增长5.94%/50.5%/43.3%/-3.96%/-7.34%，归母净利率分别为2.02%/1.49%/2.38%/2.07%/1.63%。

    　　受非常态事件影响，毛利率同比下降1.12pct 至12.6%。工程业务板块毛利率保持稳定；电力投资运营板块，电煤价格上升压缩火力发电业务盈利空间，枯水期来水量减少导致水力发电业务毛利率下降，但新能源发电业务毛利率有望维持高位（21 年上半年风力和太阳能发电业务毛利率58.96%，高于板块平均毛利率15.21 个百分点），公司当前强化清洁能源发电业务，传统发电业务毛利率下降对基本面影响有限。地产业务，21 年开始公司加快滞销品周转，毛利率较去年有所下降（对比地产业务21H1 毛利率为11.4%，20H1 为19.5%，下属公司电建地产21H1 净利润-4.92 亿，20 年全年净利润5.10 亿）。2021 年9月29 日公司发布公告，拟将所持房地产板块资产与电建集团持有的优质电网辅业相关资产进行置换，剥离地产业务有望提高公司资产质量，同时优质电网辅业相关资产助力公司产业链上下游延伸，提升总体竞争实力。设备制造与租赁业务，21 年钢材价格上涨使成本增加，对业务毛利率造成较大负面冲击，随着大宗商品价格逐步回调，板块盈利能力有望边际改善。

    　　期间费用率下降，资产减值计提比重提升，综合影响下归母净利率下降0.26pct。21 年前三季度期间费用率下降0.64pct 至8.04%（除资产负债表细分科目外，其余均按报表调整后口径比较），销售费用率下降0.01pct 至0.25%；公司管理效率优化，管理费用率下降0.15pct 至2.85%；研发力度加大，研发费用率上升0.04pct 至3.11%；财务费用率同比下降0.52pct 至1.82%。公司资产及信用减值损失占营业收入绝对比重上升0.13pct 至0.88%，综合影响下公司归母净利率下降0.26pct 至2.01%。

    　　经营性活动现金流同比少流入129 亿。公司21 年前三季度经营性现金流净额为-117 亿元，同比少流入129 亿，主要系上年末收到大额预收款，本年发生正常跨期支付，以及部分会计准则变更导致。

    　　收现比下降12.2pct 至90.3%，公司应收账款及票据同比增加136.5 亿元，合同资产减少24.7 亿元，合同负债增加147.0 亿元；付现比下降3.87pct 至93.5%，其中应付票据及应付账款同比增加229.4 亿元，预付款增加4.24 亿元。21 年三季度末公司资产负债率76.47%，同比下降0.39pct。

    　　主动拓展电力投资运营业务，谋求第二增长曲线。2021 年3月中国电建印发《中国电力建设集团（股份）有限公司新能源投资业务指导意见》，提出大力发展新能源投资运营业务，“十四五”期间拟新增风光电装机30GW，我们测算为实现该目标公司需要完成总投资1516 亿元，扣减运营业务自身产生现金流公司净投入约965 亿元。加强新能源投资后，公司装机量有望持续提升，预计2025 年末公司电力装机总量46.1GW，清洁能源装机占比提升至90%以上。

    　　政策加码打开抽水蓄能行业空间，公司工程主业有望得到推动。2021 年9 月国家能源局印发《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年）》，规划指出2025 年我国抽水蓄能投产总规模6200 万千瓦以上，2030 年投产总规模1.2 亿千瓦。根据发展规划测算，保守预计2021-2030 年累计新投产装机容量8751 万千瓦，对应投资金额4973 亿元。公司在抽水蓄能领域拥有较为丰富建设经验，本轮政策加码有望提高公司工程主业景气度。截至2021 年三季度末，公司累计新签合同5206 亿，同比增长3.61%，其中国内新签4289 亿，同比增长15.8%，国外新签917 亿，同比减少30.6%。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级：预计公司21-23 年净利润分别为88.1 亿/97.0亿/106.3 亿，增速分别为10.3%/10.0%/9.6%，对应PE 分别为14X/13X/12X，维持买入评级

    风险提示：新签订单低于预期；电力投资进程低于预期；行业竞争加剧风险