事件：中国电建发布2021 年半年度报告，公司21H1 实现营业总收入2036 亿，同增26%，实现归母净利润45 亿，同增16%；其中Q2 实现营业总收入1025 亿，同增7%，实现归母净利润21 亿，同减4%。

    　　点评：

    　　工程承包业务收入增速及毛利率双提升。

    　　21H1，公司工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他业务分别实现营业收入 1698.68 亿元、97.42 亿元、52.21 亿元、24.94 亿元和148.93 亿元，分别同增29.19%、3.61%、-32.09%、69.64%和49.32%。工程承包与勘测设计业务收入增长的主要原因是公司新能源工程承包、市政设施工程承包等非传统业务规模快速扩张。电力投资与运营业务收入增长的主要原因是新能源发电收入增长，风力发电和太阳能发电上半年实现营业收入38.80 亿元，同增19.21%，占板块营业收入的39.83%。

    　　21H1，公司主营业务综合毛利率为12.85%，同降0.55pct；工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他业务毛利率分别为11.12%，43.75%，11.39%, 29.42%和10.18%，分别同增0.57pct、-5.32pct、-8.14pct、-10.37pct 和1.56pct。工程承包与勘测设计业务毛利率同比提升的主要原因是新能源工程承包、市政设施工程承包等非传统业务规模快速扩张，项目盈利能力逐步提升，业务结构进一步调整取得良好效果。电力投资与运营业务毛利率下降源于：1）结算电价下调；2）枯水期来水量低于上年，固定成本占比较高的水电发电量减少，导致水力发电业务毛利率下降；3）电煤供应形势不断趋紧，本年电煤价格较上年同期增幅较大且持续高位运行，火力发电业务盈利空间被压缩。

    　　新签合同额保持较快增长，基础设施业务增速领先。

    　　21H1，公司实现新签合同3822.66 亿元，同增13.70%，保持较快增长。其中，以EPC、勘测设计、设备采购、施工总承包等方式新签新能源项目合同金额达621.62亿元。公司21H1 新签基础设施业务合同1749.00 亿元，同增19.58%，占公司总体新签合同的45.75%，主要由于公司充分发挥产业联动优势，全面参与新型城镇化建设，积极参与“一带一路”沿线国家基础设施的互联互通，在国内外市政基础设施、城市轨道交通、高速公路、铁路、机场、港口与航道等基础设施领域积极开拓。21H1，水资源与环境业务新签合同769.27 亿元，同增13.03%。水资源与环境业务不断提质并加快向粤外区域拓展，以EOD 模式实施的长沙大泽湖智慧生态城项目推进顺利。新兴业务有序推进并快速形成市场优势，中标湖北浠水、重庆铜梁、陕西富平绿色砂石骨料项目。此外，海上风电、地热、楼宇能源管理、微电网等业务稳步推进、稳健成长，逐步成为公司发展新动能。

    　　存货增加导致现金流流出，期间费用率小幅改善。

    　　21H1，公司经营活动现金流量净额为-201.68 亿元，同降95.29 亿元。经营性现金流净额大幅下降主要是因为存货较期初增加约160 亿元，其中房地产开发成本和房地产开发产品合计较期初增加约140 亿元。同期，公司期间费用率为7.92%,同降约0.2pct；期间费用率下降，主要是财务费用率下降所致：销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.25%、2.90%、2.88%和1.87%，同增0.01pct、-0.29pct、0.28pct 和-0.18pct。

    　　公司减值损失计提较为激进，资产减值及信用减值损失共计提24.22 亿元，同增49 %，净增约8 亿元；主要为应收账款坏账损失（净增约7 亿元）。报告期公司投资净收益约1.42 亿元，同增339.04%，净增约2 亿元；主要来源于权益法核算的长期股权投资收益。

    　　盈利预测、估值与评级： 中国电建在电力建设及运营投资、水利及水环境处理及运营等领域有竞争优势，新签订单稳步增长，在手合同为其后期业绩带来确定性。公司目前特许经营权账面价值约为2068.7 亿元（占21 年6 月底总资产达21.1%），采矿权账面价值51.3 亿元；其特许经营权项目中，电力类项目占比较高，截至21 年6 月末，公司控股电力装机投产规模达到1638.4 万千瓦，较期初增加约24 万千瓦，其中水电、新能源占比达到80.71%。维持公司2021-2023年EPS 预测分别为0.58 元、0.65 元、0.72 元。现价对应公司21 年动态市盈率为10x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新能源工程承包不及预期、新签订单放缓、订单回款不及预期、地产业务超预期下降。