20 年经营符合预期，21 年订单/收入计划同增11%2021 年04 月27 日公司发布年报，2020 年实现营收4012 亿元，同比+15.3%，实现归母净利80 亿元，同比+10.3%，基本符合我们预期（79 亿元），系转让重庆高速增加投资收益。扣非后归母净利53 亿元，同比-17.3%；经营净现金流430 亿元，同比+352.6%。其中Q4 实现营收1437 亿元，同比+22.5%；归母净利21.40 亿元，同比+50.47%。公司20 年新签订单6733亿元，同比+31.5%，21 年公司预计订单/收入均同比+11%，展望稳健。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.59/0.66/0.73 元（前值21-22 年0.59/0.65 元），目标价4.82 元（前值4.76 元），维持“增持”评级。

    　　工程/电力业务稳定增长，设备业务持续高增

    　　公司20年工程承包、房地产开发、电力投资运营分别实现营收3324/218/189亿元， 同比+17.5%/-6.4%/+9.2%； 毛利率11.8%/19.0%/47.9%， 同比+0.3/-0.4/+4.0pct，工程施工与电力运营保持稳定增长，且盈利能力提升，房地产业务继续承压。设备制造与租赁业务实现收入38 亿元，同比+51.1%，连续第二年保持50%以上同比增速，毛利率同比+0.7pct 至36.4%。分地区看，受益于国内疫情防控得当，公司20 年境内、境外分别实现收入3320/675亿元，同比+22.3%/-9.5%；毛利率分别为14.2%/13.9%，同比+0.1/+0.5pct。

    　　资产盘活成功实施，降杠杆任务圆满完成

    　　受益于非房业务收入占比和盈利能力的提升，公司20 年整体毛利率同比+0.2pct 至14.2%。整体费用率同比+0.3pct 至9.3%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.3%、2.9%、3.8%、2.4%，同比-0.1pct、-0.4pct、+0.6pct、+0.2pct，研发费用占比持续保持领先。公司资产中存在大量电站及高速公路等运营类资产，20 年公司成功出售重庆高速公路公司85%股权，盘活运营资产，期末资产负债率同比-1.4pct 至74.74%，圆满实现降杠杆目标。此外，公司计提减值支出同比+69.2%至55.8 亿元，夯实资产质量。

    　　转型成效显著，轻装上阵经营有望保持较快增长20 年公司新签订单6733 亿元，同比+31.5%；其中基础设施合同3314 亿元、水资源环境合同1472 亿元，占比分别为49%/22%，公司结构调整与转型升级成效显著。考虑公司降杠杆后经营有望继续改善，且2012 年以来均实现当年经营目标，我们预计公司21-23 年归母净利润91/101/111 亿元（前值21-22 年90/99 亿元），可比公司21 年Wind 一致预期0.72xPB，考虑公司在手大量运营资产，21 年BPS 为4.82 元（扣除其他权益工具），给予公司21 年1 倍PB，目标价4.82 元（前值4.76 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：应收款项大幅增长，盈利能力大幅下降。