公司9M24 实现营收/归母净利/扣非归母净利16265/397/370 亿，同比-2.67%/-9.05%/-9.84%，其中24Q3 分别实现4819/103/101 亿元，同比-13.62%/-30.16%/-31.13%，Q3 归母净利低于我们的预期（148 亿元），主要系实物量推进缓慢，导致公司收入下滑，而费用率被动提升较多利润率下降超预期所致。我们认为随着近期政策转向稳增长，预计行业Q4 迎来改善，叠加化债力度加码，资产负债表和估值有望迎来双重修复，截至10 月25日，公司PB(LF)约0.6x，23 年股息率4.29%，兼具PB 修复空间和良好的股息回报率，维持“买入”评级。

    　　9M24 地产收入小幅增长，工程业务产值承压新签订单稳健增长分业务看，9M24 房建/基建/勘察设计实现营收10440/3845/69 亿，同比-3.3%/-1.3%/-6.6%；毛利率7.0%/9.1%/14.5%，同比-0.15/-0.12/-2.86pct。

    　　公司9M24 新签建筑业合同额2.99 万亿，同比+7.9%，其中房建/基建新签20011/9763 亿，同比+0.9%/+25.9%。房地产实现收入1760 亿，同比+1.7%，毛利率17.4%，同比-0.85pct，9M24 新增土储472 万㎡，期末土储8204万㎡，约为23 年销售面积的4.42 倍，公司销售面积945 万㎡，同比-28.9%，销售额2605 亿，同比-21.9%。综合影响下9M24 综合毛利率8.83%，同比-0.10pct，其中24Q3 毛利率7.36%，同比-0.27pct，环比-3.33pct。

    　　加大收款力度，24Q3 经营性现金流显著改善

    　　9M24 公司期间费用率4.16%，同比-0.04pct，其中24Q3 为4.05%，同比+0.39pct，销售/管理/研发/财务费用率同比+0.08/+0.18/-0.03/+0.17pct。

    　　24Q3 归母净利率2.13%，同比-0.50pct，环比-0.31pct。公司9M24 经营性净现金流-770 亿，同比多流出607 亿，收/付现比96.7%/102.7%，同比-4.5/-0.4pct。其中24Q3 经营性净现金流318 亿，同比+376 亿，环比+439亿，收/付现比118%/115%，同比+12.3/+3.0pct，环比+43.1/+38.5pct。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到房地产市场持续调整，传统基建投资增速放缓，我们调整公司24-26年归母净利润预测为539/542/544 亿（前值575/609/640 亿）。采用分部估值法，可比建筑/地产公司25 年PE 均值为5/10x，认可给予公司25 年387亿建筑净利/155 亿地产净利5/10xPE，目标价8.37 元（前值8.99 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：稳增长政策低于预期，地产/工程增速不及预期。