投资要点

    事件：公司发布2024 年一季报，实现营业收入5493.2 亿元，同比+4.7%，归母净利润149.2 亿元，同比+1.2%，扣非归母净利润147.4 亿元，同比+1.1%。

    房建基建业务增长平稳，地产开发业务盈利能力有所改善：24Q1 公司实现营业收入5493.2 亿元，同比+4.7%，实现综合毛利率8.1%，同比基本持平。分业务来看，24Q1 公司房建/基建/房地产开发/勘察设计业务分别实现营收3658/1277/465/26 亿元，同比分别+6.1%/+6.4%/-8.8%/+2.5%，分别实现毛利率6.2%/8.6%/19.2%/10.8%，同比分别基本持平/+0.1pct/+2.9pct/-3.2pct；公司房建、基建业务增长平稳，房地产开发业务收入承压，但盈利质量有所改善；24Q1 公司境外业务实现营业收入220 亿元，同比+3.9%。

    净利率水平稳定，经营活动现金流受地产业务影响承压：（1）24Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/1.5%/1.2%/0.8%，同比分别基本持平/-0.1pct/-0.1pct/+0.3pct，财务费用率提升主要是受到汇兑损失增加的影响；24Q1 公司资产/信用减值损失分别为-567/3172 万元，同比分别少计提1.5/1.1 亿元，投资净收益为6.8 亿元，同比-4.0 亿元；综合影响下公司24Q1 归母净利率为2.7%，同比-0.1pct；（2）24Q1 公司经营活动现金流净额为-966.0 亿元，同比多流出311.7 亿元，主要是受到地产业务销售回款减少、购置土地增加双重因素影响，收现比/付现比分别为100.7%/118.7%。同比分别-1.5/+3.8pct；截至24Q1 末公司带息债务余额为8856 亿元，环比23Q4 末+783 亿元，资产负债率为74.8%，环比23Q4 末略下滑0.1pct。

    基建房建业务一季度订单稳健增长，订单结构有所优化：24Q1 公司实现新签合同额1.19 万亿元，同比+9.6%，其中境外地区实现新签合同额272 亿元，同比+59.0%；分业务来看，房建业务实现新签8062 亿元，同比+11.4%，其中工业厂房新签合同额2157 亿元，同比+39.5%，公共建筑类项目占比持续提升；基建业务实现新签3005 亿元，同比+23.2%，其中能源工程/水务及环保/水利水运业务新签合同额大幅增长235%/86%/156%；房地产开发业务实现销售额778 亿元，新购置土储主要位于一线及强二线城市。

    盈利预测与投资评级：公司是全球规模最大的工程承包商，新一轮国企改革驱动经营质量进一步提升，“一带一路”倡议带来海外发展新机遇。

    基于地产投资缓慢复苏，我们调整公司2024-2025 年归母净利润预测至575/609 亿元（前值为585/634 亿元），新增2026 年预测为655 亿元，4月30 日收盘价对应PE 为3.9/3.7/3.4 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产行业景气恢复不及预期；基建投资增速不及预期；“一带一路”提振海外业务不及预期；国企改革推进不及预期。