1H23 业绩略低于我们预期

    公司公布1H23 业绩：收入11 万亿元，同比增长4.9%，归母净利润289.7亿元，同比增长1.6%，扣非归母净利润264.3 亿元，同比增长6.2%；2Q23 实现收入5,884.9 亿元，同比增长2.2%，归母净利润142.3 亿元，同比减少8.7%；因地产业务盈利拖累，业绩略低于我们预期。

    1H23 公司毛利率同比降低0.6ppt 至9.6%，主要因地产业务毛利率下降；四项期间费用率合计同比持平于4.5%；资产和信用减值损失合计62.1 亿元，同比减少28.1%；有效税率同比降低1.5ppt 至19.4%；上半年公司实现归母净利率2.6%，同比降低0.1ppt。

    经营现金流同比明显改善。上半年公司经营现金净流出105.6 亿元，净流出较上年同期的690.6 亿元（调整后口径）明显收窄，我们认为体现公司营运资本管理持续优化；投资现金净流出63 亿元，较上年净流出77 亿元同比缩窄；自由现金流净流出168 亿元，延续2022 年的改善趋势。

    发展趋势

    建筑新签合同稳健增长，房建订单结构继续优化。上半年公司建筑业务新签合同2.0 万亿元，同比增长9.5%（2022 年同比增12.7%），其中房建订单1.4 万亿元，同比增长10.0%，基建订单5,554 亿元，同比增长7.9%，均延续稳健。房建业务继续优化结构，住宅地产类订单占比继续下降6.8ppt 至25.6%，工业厂房、教育类房建订单同比强劲增长73.3%、37.6%。上半年房建收入同比增长8.4%，毛利率同比提高0.1ppt；基建收入同比增8.0%，毛利率同比降低0.5ppt。我们认为未来公司建筑业务有望通过持续的结构优化和市场份额提升，实现规模持续稳健增长。

    地产盈利仍形成一定拖累；销售强劲修复。上半年公司地产业务实现收入同比下降16.1%，同时毛利率同比降低2.9ppt；实现分部利润854.7 亿元，同比上年下降42%（以合并报表口径计算），仍对公司整体盈利形成一定拖累。上半年公司地产合约销售额同比强劲增长29.7%，较2022 年（同比-18.6%）明显修复，根据中金地产组测算，1H23 公司拿地毛利率较上年大体平稳，且下半年投资预算充足，我们看好公司地产业务规模和盈利能力继续保持行业领先水平。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测不变。维持跑赢行业评级。当前公司交易于4.0x/3.5x2023e/2024e P/E，我们维持目标价8.0 元，对应5.8x/5.0x 2023e/2024eP/E 和42%上行空间。

    风险

    地产收入确认和毛利率不及预期，建筑类订单增长不及预期。