事件：公司2022 年营收20550.52 亿元同增8.58%；归属净利润509.5 亿元同降1.16%；扣非归属业绩452.34 亿元同降8.70%。分季度看，公司Q1-Q4 营收分别为4854.39/5753.32/4745.03/5197.78 亿元，同比变动19.94%/8.14%/18.52%/-6.45%；归属业绩分别为129.23/155.81/150.10/74.37 亿元，同比变动17.55%/6.39%/23.18%/-45.82%。分区域看，公司境内、境外营收19470.84/1079.68亿元分别同增8.0%/20.9%，新签订单33495/1520 亿元分别同增13.3%/0.2%。

    　　公司每10 股分红2.527 元（含税），派发现金红利总额约106 亿元，占归属净利润比例为20.80%同比提升0.4pct，以4 月17 日收盘价计算，股息率为3.84%。

    　　建筑业务总体稳中有进，基建占比提升助力结构持续优化。分业务来看，公司2022 年房屋建筑工程、基础设施建设与投资、勘察设计分别实现营收12650.81/4934.98/107.64 亿元，分别同比变动10.3%/20.0%/-0.4%；实现毛利率8.0%/10.5%/20.8%，分别同比变动+0.1pct/0pct/-0.2pct；实现利润总额318.91/238.85/2.75 亿元，分别同比变动30.18%/24.54%/-15.55%，基建业务利润已经接近房建业务的80%。新签订单来看，房建、基建、勘察设计分别实现新签订单24728/10151/136 亿元，分别同增9.9%/20.3%/5.6%，高毛利的基建工程占比持续提升。具体来看，房建业务加快非住宅业务拓展，其中工业厂房、教育设施分别实现新签3913/1692 亿元，分别同增85.9%/33.0%，实现较大跨越；基建业务持续优化转型，抢抓国家适度超前开展基建投资的机遇，聚焦细分赛道，在公路、生态环保、铁路以及机场领域分别实现新签订单1231/1134/333/503亿元，分别同增37.3%/35.3%/30.4%/9.5%。

    　　土地储备聚焦一二线城市，地产业务坚持健康发展。公司2022 年房地产开发与投资业务实现营收2820.45 亿元同降14.8%，毛利率19.0%同降-2.1pct，利润总额346.47 亿元同降39.23%；实现合约销售额4016 亿元同降4.9%，合约销售面积1722 万平方米同降19.7%。截至2022 年末，土地储备9303 万平方米同降10.5%，购置土地储备1489 万平方米同降19.2%，新增土地储备位于北京、上海、广州等一线城市、直辖市及省会城市的占比超85%，土地储备结构进一步优化。物业方面，公司拥有持有型物业1352 万平方米，账面净值1477 亿元占总资产5.6%，实现营收60.7 亿元。公司牢牢把握“三道红线”调控下的绿档的优势，聚焦加快发展住宅开发的同时推动商业物业、养老、物流等业务发展，市占率有望持续提升：短期看，随着房地产相关刺激政策持续传导，居民住房刚需释放或加快，房地产销售有望回暖带来头部企业经营改善；中长期看，房地产行业由规模扩张迈入高质量发展阶段，有较强的开发和服务能力的公司会更加受益。

    　　地产业务拖累综合盈利能力，公司经营+投资性现金流同比改善。公司2022 年毛利率为10.46%同降-0.87pct，主要系房地产开发业务毛利率下滑影响；期间费用率5.35%同增0.5pct，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为0.32%/4.08%/0.96%，同比变动-0.01pct/0.14pct/0.37pct，财务费用率增长幅度较大系2022 年产生汇兑损失33.44 亿元同增53.61 亿元；资产及信用减值损失率0.66%同降0.01pct，其中应收款项、存货、合同资产、其他资产分别计提85.9/22.2/22.7/4.6 亿元；归属净利率2.48%同降0.24pct。2022 年公司经营+投资性活动现金流量合计净额为-76.48 亿元，较上年同期少流出104.35 亿元，主要得益于公司面对市场形势变化，坚持稳健的投资策略，以投资回收为重点，持续提升投资质量；收现比103.54%同比变动-3.27pct，付现比105.15%，同比变动-3.68pct。截至2022 年底，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为2168/10341/5960/3384 亿元，较年初同比变动9.26%/12.50%/13.74%/4.29%。

    　　投资建议：我们预测公司2023-2025 年归母净利润为553.64/592.19/636.65 亿元，同比增速8.7%/7.0%/7.5%，最新收盘价对应2023-2025 年PE 分别为5.0/4.7/4.4 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：客户信用风险、宏观经济大幅变动、疫情反复波动。