事件：公司2021 年上半年实现营收9367.16 亿元，同增28.64%，较2019年上半年增长36.66%；归母净利润为256.43 亿元，同增29.25%，较2019年上半年增长26.27%，归母扣非净利润245.38 亿元，同增32.05%，较2019年上半年增长28.19%。点评如下：

    　　各业务营收增长较快，Q2 增长仍较快。分业务看，房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发与投资、勘察设计、其他业务分别实现营收5960.68、1935.92、1465.33、49.32、121.93 亿元，分别同增24.6%、33.9%、33.4%、22.7%和43.2%。分地区看，境内、境外分别实现营收8924.19 亿元、442.97亿元，分别同增29.3%、16.9%。

    　　毛利率下降，费用率降低，现金流改善。毛利率方面，2021 年上半年毛利率同降0.44 个pct 至10.52%，其中房建毛利率提升0.3 个pct 至6.7%；基建毛利率同降0.7 个pct 至9.2%；房地产开发毛利率同降3.9 个pct 至25.1%；勘察设计毛利率提升3.0 个pct 至18.1%；其他业务毛利率同降0.7 个pct至36.0%。期间费用率方面，期间费用率降低0.17 个pct 至4.11%，其中销售费用率提升0.04 个pct 至0.33%（因为地产业务在预售期加大广告投入，相应支付广告费及业务宣传费、业务费和销售佣金等增长较快）；管理费用率（含研发费用）提升0.14 个pct 至3.24%，因为业务规模扩大，管理人员和业务活动增加且持续加大研发力度；财务费用率降低0.35 个pct 至0.54%，因为利息收入及汇兑收益较去年同期增加。经营现金流净流出497.44 亿元，流出减少209.01 亿元，为近 5 年同期最好水平，其中收现比提升0.51 个pct 至102.42%。21H1 末企业自由现金流为376.52 亿元，近12 年来首次转正。21H1 末资产负债率同降1.51pct 至74.4%，处于近10 年来最低水平；总资产周转率0.41 次/年，同比提高0.06 次；加权平均ROE 为8.13%，同比增加1.15pct，扭转了17H1 以来持续下滑趋势，并创18H1 以来同期新高。

    　　新签合同快速增长，多次实施激励助于业绩增长。公司2021H1 新签合同额1.83 万亿元，同增21%，其中建筑业务1.61 万亿元，同增20.9%，细分房建、基建和勘察设计业务分别新签1.21 万亿元、3927 亿元、63 亿元，同期增速各为+13.8%、+50.5%、-6.8%；其中地产业务合约销售额2196 亿元，同增21.5%。分区域看，境内和境外新签建筑业务合同同比+25.2%，-33.6%。

    　　公司国企改革扎实推进、奋勇争先，超过 60%子企业、1800 余名子企业经营管理层成员实行任期制和契约化管理，64 户子企业实行职业经理人制度改革；中建科工、中建科技两家科改示范企业改革成效全部入选国务院国资委科改示范行动案例。公司实施多次员工激励，有助于业绩增长。

    　　盈利预测与评级。我们预计公司21-22 年 EPS 分别为 1.18 和 1.30 元，作为行业龙头，激励机制较为完善，并且长期受益建筑和地产行业集中度提升大趋势，业绩稳定性好；给予21 年6-7 倍市盈率，合理价值区间 7.08-8.26元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。回款风险，政策风险，经济下滑风险。