事项：公司发布2020 年年报，期内公司实现营业收入16150.23 亿元，同比增加13.7%；实现归属于上市公司股东的净利润449.44 亿元，同比增加7.3%；实现基本EPS1.07 元，同比增长10.3%。向全体普通股股东每10 股派送人民币2.147 元（含税）现金股息，公司年度现金分红数额与归属于上市公司股东净利润的比率为20.04%。

    　　营收增速逐季改善，归母净利润稳健增长。公司2020 年实现营业收入16150.23 亿元，同比增速13.75%。分季度看，2020Q1、Q2、Q3、Q4 营收增速分别为-11.34%、19.73%、20.73%和20.77%，公司Q3、Q4营收规模显著提升。从业务结构来看，公司各主营业务营收分别为房建10011.01 亿元（同比+14.80%）、基建3484.35 亿元（同比+9.50%）、地产2712.92 亿元（同比+25.00%）及勘察设计业务106.07 亿元（同比+7.20%），公司地产和房建业务营收增速强劲，房建业务仍为公司主要营收来源，占比达61.99%（同比+0.55 个pct），基建、地产和勘察设计营收占比分别为21.57%（同比-0.83 个pct）、16.80%（同比+1.52 个pct）、0.66%（同比-0.04 个pct）。从市场结构来看，境内业务实现营收15253.82 亿元（同比+15.90%），收入占比为94.45%（同比+1.78 个pct）；境外业务实现营收896.41 亿元（同比-13.80%），收入占比为5.55%（同比-1.78 个pct），由于疫情影响，海外业务营收同比下滑。期内公司实现归属于上市公司股东的净利润449.44 亿元，同比增速7.31%，较上年同期增速有所下滑，低于营收增速水平6.26 个pct，我们判断或主要由于少数股东损益增加所致。

    　　净利率有所下滑，研发投入大幅增加。期内，公司综合毛利率达到10.83%，较2019 年下滑了0.27 个pct。从业务结构来看，公司房建、基建、房地产、勘察设计及其他业务毛利率分别为6.7%（同+0.3 个pct）、8.5%（同比持平）、26.20%（同比-4.9 个pct）、24.2%（同比+5.8 个pct）及27.30%（同比-3.3 个pct），房地产业务毛利率下滑幅度较大。期间费用方面，报告期内公司期间费用率为4.20%，同比提升0.17 个pct，销售费用率为0.34%（同比+0.04 个pct）、管理费用率为1.79%（同比-0.16 个pct）、财务费用率为0.48%（同比-0.07 个pct）、研发费用率为1.58%（同比+0.36 个pct），期内公司加大科技研发投入力度,研发费用同比增加47.6%。公司销售费用同比增长27.5%，主要由于公司地产业务在预售期加大广告投入，相应支付的广告费及业务宣传费、业务费和销售佣金等增长较快。资产减值方面，期内公司发生资产减值和信用减值损失共36.70 亿元，较去年小幅减少。净利率及ROE 方面，2020年公司销售净利率为4.39%，同比下降了0.06 个pct。ROE（加权）为15.54%，同比下滑0.06 个pct。存货及合同资产方面，存货同比增加962 亿元（yoy+28.5%），主要由于房地产开发成本及房地产开发产品增加所致。合同资产期末金额为1410.66 亿元，主要由于业主结算增加。

    　　经营性净现金流大幅回正，负债率持续下降。报告期内公司经营性净现金流净额202.72 亿元，由2019 年大幅流出转为净流入，期内公司收到的工程款、房地产销售回款增加，建筑主业、房地产业务现金流改善。投资性净现金流为-526.28 亿元，较2019 年同比增加流出165.63%，主要由于收回投资收到的现金和取得投资收益收到的现金减少以及投资业务支付的现金增加。筹资性现金流为308.18 亿元，较2019年同期增加净流入17.14%，主要优于期内吸收投资、发行永续债、长期借款等筹资流入规模增加。报告期末公司货币资金余额为2958.57亿元，较2019 年末增加34.16 亿元。资本结构方面，期末公司资产负债率为73.67%，较2019 年末下降了1.66 个pct，为自2011 年以来同期最低水平。应收账款方面，期末公司应收票据及应收账款为1924.31亿元，较2019 年末同比增加6.39%，期内应收账款周转率为10.27，较2019 年同期有所提高。

    　　2020 年新签合同额过3 万亿，2021 年1-2 月订单高增。年报显示，公司全年新签合同额32008 亿元，同比增长11.6%，其中建筑业务2020年新签合同额为27721 亿元，同比增长11.5%。从公司建筑业务新签合同结构来看，房建业务新签20779 亿元，占比74.96%，同比增加6.5%；基建业务新签6798 亿元，占比约24.52%，同比增加30.1%；勘察设计业务新签143 亿元，占比约0.52%，同比增加9.1%，2020 年公司基建业务新签合同实现快速增长。2021 年1-2 月，公司新签合同额4702 亿元，同比增速高达43.4%，其中建筑业务新签合同额4178 亿元，同比增长42.1%，其中房建、基建和勘察设计业务新签合同额同比增速分比为29.7%、129.5%和5.3%，基建新签合同额增速亮眼。PPP 业务方面，年报披露截至2020 年底，公司在施 PPP 项目387 个，总投资额12851.8 亿元， 进入运营期的项目有118 个，总投资2353.2 亿元，公司PPP 业务涉及领域包括市政工程、交通运输、文化场馆、城镇与产业园区综合开发、生态建设和环境保护等。根据公司年报披露，2021年经营目标为：新签合同额超过 3.5 万亿元（同比+9.3%），营业收入超过 1.76 万亿元（同比+9%）。

    　　投资建议：我们预计公司2021 年-2023 年的营业收入增速分别为10%、9.0%、8.0%，归母净利润增速分别为9.4%、8.7%、8.8%，对应EPS 分别为1.17 元、1.27 元、1.39 元，维持“买入-A”的投资评级。

    　　风险提示：宏观经济大幅波动风险，国内基建投资增速下滑风险，PPP 项目执行不达预期风险，海外项目执行不达预期风险，项目回款风险等。