20 年归母净利逆势增长20%，21Q1 同比大增80%。20 年营收/归母净利223.97/13.88 亿元，同比-5.3%/+20.3%，扣非净利14.59 亿元，同比+29%，非经常性损益主要为六矿二号井关闭退出带来的处置损失2.21 亿元及获得政府补助1.44 亿元的综合影响。21Q1 营收/归母净利63.14/5.45 亿元，同比+8.3%/+80.49%，扣非净利5.39 亿元，同比+78.6%。公司2020 年拟每股现金分红0.36 元，分红比例超60%，按4 月28 日收盘价6.5 元计，对应股息率5.5%。

    精煤占比持续提升，量增价减带动利润逆势上涨。20 年公司原煤产量3082万吨，同比+8.8%，其中混煤/精煤产量1490/1151 万吨，同比-4.5%/+7.3%。

    商品煤销量3152 万吨，同比-0.9%，其中精煤销量1170 万吨，同比+11.8%，销售占比37.1%，同比+4.2pct。20 年公司商品煤综合售价669 元/吨，同比-0.8%，其中精煤/混煤售价1178/425 元/吨，同比-4.4%/-11.7%，精煤/混煤单位成本为737/362 元/吨，同比-16%/-12.7%，精煤/混煤吨毛利441/63 元，同比+86/-3 元/吨，增减幅+24.2%/-5.2%。21Q1 公司煤炭产/销量783/814万吨，同比+3%/-1.6%，销售均价/成本733/523 元/吨，同比+12.4%/+5.7%，吨煤毛利210 元，同比+53 元/吨，增幅33.7%。

    减人提效成效显著，人工成本占比下行。20 年公司按商品煤销量计算的单位生产成本为488 元/吨，同比-10.6%，其中人工成本166 元/吨，同比-17.4%，人工成本占比34%，同比-3pct。公司吨煤人工成本一直处于行业较高水平，若进行人员分流将有效降低公司吨煤成本，提升利润。根据集团计划，2020年集团计划减员2 万人，到2028 年减员6 万人以上，我们估算按比例上市公司也将持续减员3-4 万人。20 年公司员工7.43 万人，同比减少1.16 万人，总薪酬同比减少5.24 亿元。

    盈利预测：低估值，业绩稳健高分红。我们认为，随着公司“精煤战略”不断深入，公司精煤占比有望进一步提升，稳定公司综合销售价格。同时，公司减员增效持续推进，吨煤成本有望持续下降。我们估算公司21-23 年归母净利润为18.87/19.20/20.95 亿元，EPS 为0.80/0.82/0.89 元，参考可比焦煤公司，给予公司2020 年9~10 倍PE，对应合理价值区间7.23~8.03 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：下游需求低于预期、进口煤限制政策反复、安全检查及环保限产力度不容易把握。