事件：公司发布四季度经营数据公告。2020 年全年原煤产量 3,081.9 万吨，同比增8.8%；商品煤销量 3151.6 万吨，其中自有商品煤销量 2,785.9 万吨，同比增 2.6%；商品煤销售收入 211.1 亿元，同比降 1.6%；商品煤销售成本 149.8 亿元，同比降10.9%，商品煤毛利 61.4 亿元，同比增 31.9%。

    　　澳煤严控下，焦煤格局持续向好，主焦或尤为紧缺。国内新增产能有限，澳煤进口受限，焦煤整体供应偏紧。一方面，国内新增炼焦煤产能尤其是主焦煤产能较少，供应难有明显增量；一方面，蒙煤进口量迟迟不及预期，中澳地缘政治矛盾暂无缓和迹象，后期进口优质主焦煤资源面临减少。而需求方面随着新建焦炉的陆续投产，焦煤需求亦将呈现逐步递增状态，同时由于新增焦化产能设备多以大型焦炉为主，对优质低硫焦煤的需求将大幅增加，可能会造成低硫主焦供应尤其紧张。据钢之家数据显示，2021 年 2 月 3 日河南主焦煤（车板价）较 2020 年年底上涨 80 元/吨。

    　　坚持精煤战略、降本增效，吨煤毛利持续改善。公司把落实“精煤战略”作为首要任务，对产品结构进行调整，加大精煤产量占比，提升资源价值。同时，公司大力实施“机械化代人，智能化减人”以及“降本增效”战略，2020 年 10 月即已完成1.1 万人的人员压减目标，预计压缩成本 4-5 亿元，吨煤毛利提升显著。2020 年全年公司商品煤综合售价 670 元/吨，同比略降 0.7%；吨煤成本 475 元/吨，同比降低10.1%；吨煤毛利大幅提升 33.1%至 195 元/吨。未来公司将延续“精煤战略”、“降本增效”等发展策略，以煤矿“智能化”建设为抓手，持续优化盈利能力，在股权激励的带动下，业绩可期。

    　　激励条件上修业绩增速，彰显发展信心。2020 年 11 月公司修改股权激励计划，相较修订前的激励计划，本次激励的业绩条件修改得更为乐观：①扣非归母净利润增速由原先的 2020/2021/2022 相 比 2017-2019 均值（ 10.66 亿元）增长20%/25%/30%，调整为 2021/2022/2023 相较于 2019 年（11.33 亿元）增长40%/60%/80%。②2020/2021/2022 每股收益分别不低于 0.56 元/0.59 元/0.62 元，调整为 2021/2022/2023 分别不低于 0.69 元/0.79 元/0.89 元。③新增“ΔEVA 为正值”、“净资产收益率 2021/2022/2023 分别不低于 9.9%/10.8%/11.5%”两项指标。激励条件的设置足以彰显公司内部对公司长期发展的看好，且深入基层的激励方式，有助于自下而上的为公司业绩提速保驾护航。2021 年 1 月公司将激励对象由683 名调整为 679 名，授予的限制性股票总额由 2108.6 万股调整为 2097.2 万股。

    　　积极回报股东，3 年累计股息保底 16.1%。为积极回报股东、充分保障股东的合法权益，公司 2020 年 2 月发布“2019 年至 2021 年股东分红回报规划”，提出公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的可供分配利润的 60%且每股派息不低于 0.25 元。未来 3 年公司累计保底股息高达 16.1%（以 2 月 3 日收盘价 4.65元计）。若结合对公司盈利预测，预计公司 2020 年~2022 年股息至少为 7.4%、7.6%、8.6%，3 年累计保底股息 23.5%（以 2 月 3 日收盘价 4.65 元计）。

    　　投资建议。我们预计公司 2020-2022 年实现归母净利润 13.3 亿元、13.6 亿元、15.5亿元，对应 PE 分别为 8.2、7.9、7.0。公司作为中南地区焦煤龙头，具有稳定的下游用户、良好的地理区位条件，加之公司“精煤战略”、“降本提质”成效逐步显现，为公司高质量发展打下坚实基础，考虑到公司高且稳定的分红规划，维持“增持”评级。

    　　风险提示：煤价大幅下跌；精煤产量下滑