事件描述

    　　邮储银行发布2024 年一季报点评，一季度营收同比增速1.4%，归母净利润同比增速-1.3%，一季度末不良贷款率0.84%，环比上升1BP，拨备覆盖率327%，环比下降21pct。

    　　事件评论

    　　营收&利息逆势增长含金量高，唯一正增长大行。去年以来部分国有大行的营收已经开始下滑，而邮储银行维持正增长。一季度利息净收入增速达到3.1%，在全行业净息差持续下行的背景下难能可贵，主要源于去年以来净息差相对同业更具韧性，负债成本改善。非利息收入同比下滑4.8%，主要手续费同比下滑18.2%，符合市场预期，主要受到代理保险业务降费影响。投资等其他非利息收入增长16.7%，并未效仿银行同业释放大量投资收益来拉动营收，营收增长的含金量高。归母净利润同比下滑1.3%，主要特殊的邮政储蓄代理费在存款规模扩张带动下增长，导致PPOP 增速明显低于营收增速，但目前已经触发代理费率下调机制，未来如果下调，盈利压力将有所减轻。

    　　规模高效益扩表，一般贷款增速持续领先。一季度末贷款较期初增长4.6%，高基数下同比少增，符合行业共性。但不含票据的一般贷款增长5.7%，其中对公贷款增长8.3%，零售贷款增长3.8%。零售贷款实现同比小幅多增，去年四季度以来零售需求有所复苏，投放保持回暖趋势。2023 年一般贷款增速也领跑大行，保持高效扩表，对于支撑净息差至关重要。存款较期初增长4.8%，预计今年贷存比继续上升，提升盈利能力。

    　　净息差降幅小于同业，预计存款成本持续改善。一季度净息差1.92%，同比下降17BP，较2023 全年下降9BP，降幅在大行中相对少。测算生息资产收益率3.42%，较2023 全年下降14BP，预计主要受到房贷等零售资产降息影响。展望全年，预计零售贷款收益率仍有下行压力，但国有大行可能率先调整到位。测算计息负债成本率1.52%，较2023 全年下降5BP，预计存款成本改善。负债成本降低是可持续趋势，未来银行业存款挂牌利率可能继续下调，邮储银行存款占比、定期存款占比均高于同业，在存款降息周期最受益。

    　　资产质量总体稳定，不良新生成率边际回落。邮储银行不良率长期保持低位，一季度末环比上升1BP 至0.84%，但不良新生成率较2023 全年下降4BP 至0.81%，该水平在目前主要零售银行中非常优异。去年以来零售信贷市场整体资产质量指标有所波动，今年预计仍有一定压力，是行业共性，但不同银行的客群质量存在差异，我们预计邮储银行的客户相对优质，资产质量波动幅度可控。同时，房地产风险依然优于同业，2023 年末房地产对公贷款不良率2.45%，绝对水平在大行中最低。一季度末拨备覆盖率环比回落21pct 至327%，绝对值依然领先国有大行，在PPOP 下滑压力下降低拨备反哺利润。

    　　投资建议：业绩回暖可期，股息率吸引力强。近两年宏观压力环境下，邮储银行作为零售大型银行，保持营收持续正增长来之不易。未来随着零售市场企稳、代理费率调节、净息差调整充分，我们判断业绩将逐步回暖。长期角度，邮储银行依然是资源禀赋领先的稳健型零售银行典范。预计2024 年营收增速0.6%，归母净利润增速0.7%。截至4 月30 日收盘价，A 股估值0.57x2024PB、5.9x2024PE，股息率达到5.41%，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 经济下行压力加大，净息差继续收窄；2、资产质量波动，不良率明显上升。