事件：

    　　3 月28 日，邮储银行发布2023 年年度报告，报告期内实现营业收入3425 亿，YoY+2.3%，归母净利润863 亿，YoY+1.2%。加权平均净资产收益率10.85%，YoY -1.04pct。

    　　点评：

    　　营收增速季环比提升1.1pct，零售业务收入贡献升至72.9%。2023 年，邮储银行营收、拨备前净利润、归母净利润同比增速分别为2.3%、-7.1%、1.2%，营收、拨备前净利润较1-3Q 分别提升1.1、1.7pct。盈利增速较1-3Q 下降1.2pct，全年营收、盈利增速均录得正增。营收主要构成上，净利息收入、非息收入同比增速分别为3%、-1.1%，增速较前三季度分别变动-0.1、5.2pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速36.6、10.8pct；从边际变化看，规模扩张正贡献高位提升，拨备正贡献小幅收窄，息差负向拖累略微走阔，非息负债拖累收窄。

    　　扩表维持较高强度，乡村振兴推动特色领域信贷投放高增。截至2023 年末，邮储银行生息资产、贷款分别同比增长11.7%、13%，较3Q 末分别变动-1.3、0.9pct；贷款占生息资产比重较3Q 末略降0.6pct 至51.8%，较年初提升0.6pct。4Q 单季新增生息资产4306 亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为1284亿、114 亿、2909 亿，贷款同比多增698 亿。新增贷款结构上，对公贷款、零售贷款、票据单季分别增加565 亿、671 亿、48 亿，其中，零售贷款增量占比52.3%，同比多增388 亿。截至2023 年末，对公、零售贷款同比增速分别为20.4%、10.5%，较3Q 末分别变动-1.4、0.9pct。

    　　从全年贷款投向来看，邮储2023 年新增贷款9385 亿，同比多增1821 亿，重点聚焦对公、零售信贷投放，对票据等低息资产压降力度加大，信贷结构优化。具体来看：1）对公贷款新增5451 亿，同比多增近1300 亿，公司持续加大对先进制造、战略性新兴产业、专精特新、普惠、绿色等重点领域投放，同时加快构建小微金融差异化增长极；2）零售信贷新增4241 亿，同比多增1342 亿，其中，个人小额贷款（+2570 亿，占比60.6%）、住房按揭（+762 亿，占比18%）、个人消费型贷款（+539 亿，占比12.7%），个人小额贷款增量占比超6 成，为主要贡献分项。邮储持续加大乡村振兴重点领域信贷投放，打造农村市场差异化竞争优势，小额贷款增速连续4 年录得20%+。

    　　4Q 新增存款主要由零售贡献，核心负债规模保持稳定增长。截至2023 年末，邮储计息负债、存款同比增速分别为11.7%、9.8%，增速较3Q 末分别下降1.9、0.3pct，核心负债规模保持稳定增长，存款占计息负债比重较3Q 末提升0.8pct至95.1%。4Q 新增存款中，个人、对公存款分别为4601 亿、39 亿，其中，个人一年期及以下存款实现快速增长，2023 年末，零售存款占总存款的比重较3Q末提升0.8pct 至42.9%。2023 年末，定期存款占总存款的比重较中期提升0.8pct至71.1%，下半年存款定期化趋势延续。

    　　息差较前三季度收窄4bp 至2.01%，NIM 收窄压力主要来自资产端收益率下行。

    　　邮储银行2023 年净息差2.01%，环比前三季度收窄4bp，同比收窄19bp。1）资产端，测算生息资产收益率较前三季度下降4bp，2023 年贷款收益率较中期下降11bp 至4.13%，其中对公、零售贷款收益率分别较中期下降3、17bp 至3.62%、4.78%，零售贷款降幅更为明显，主要受LPR 下调、存量按揭重定价等因素拖累；2）负债端，测算计息负债成本率较前三季度持平。邮储通过绩效考核、利率管理等政策引导，大力推动价值存款增长，2023 年存款成本率较中期略降1bp 至1.53%，较上年下降8bp。考虑到前期存款挂牌利率下调对负债成本改善作用将进一步显效，2024 年存款成本率仍有望同比改善。

    　　非息收入同比下降1.1%至607 亿，净其他非息收入降幅环比显著收窄。2023年非利息净收入主要构成上，1）手续费及佣金净收入同比下降0.6%至283 亿，主要受代理业务同比增加40.6 亿（YoY+24.2%）提振，资本市场震荡、居民风险偏好较低情况下，仍实现了逆势高增，主要受益公司网点遍布县域城乡，财富管理差异化增长极。据财报披露，如果剔除上年同期理财净值型产品转型一次性因素影响后，则手续费及佣金净收入同比增长12.1%；2）其他非利息净收入同比下降1.4%，降幅较前三季度收窄10.4pct。公允价值变动收益、投资收益分别同比增加38.3 亿、14.5 亿，主要受公司基金投资分红收入增加、票据交易买卖价差收益增厚、投资债券及基金估值上升等因素拉动。

    　　不良率处于较低水平，资产质量整体保持稳健。2023 年末，邮储银行不良贷款率0.83%，较3Q 末提升2bp，仍处于行业较低水平。关注贷款率较3Q 末提升6bp 至0.67%。全年计提信贷减值262 亿，同比减少26%，资产质量保持稳健情况下，4Q 仍保持了较强的拨备计提力度，4Q 单季计提信用减值损失50.2 亿，同比多提11.4 亿。2023 年信用减值损失/平均总资产为0.18%，较前三季度略降1bp。截至2023 年末，邮储拨备覆盖率为347.6%，较3Q 末下降16.3pct；拨贷比2.88%，较3Q 末下降7bp，整体拨备厚度处于行业较高水平。

    　　资本补充有序推进，各级资本充足率稳中有升。邮储2023 年末RWA 同比增长为12.7%，增速较3Q 末下降2.3pct。资本消耗边际减弱叠加资本工具发行有序推进，2023 年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.52%、11.61%、14.23%，较3Q 末分别提升7、42、40bp。资本新规已于2024 年落地实施，邮储后续资本计量有可能过渡到使用内评高级法，从而进一步提升资本充足率。

    　　盈利预测、估值与评级。邮储银行资产质量优质、存款来源稳定、资产端优化空间大、在县域金融领域独具禀赋优势，依托“自营+代理”的独特模式，着力打造差异化增长极。2023 年末，邮储银行服务个人客户6.63 亿户，零售AUM 较上年末增加1.34 万亿至15.23 万亿，增幅8.6%。2023 年个人银行业务占比营收较上年提升2.8pct 至72.9%，零售大行标签更加鲜明。结合2023 年报，并考虑到贷款滚动重定价等因素将对2024 年息差形成较强挤压，下调公司2024-25 年EPS 预测为0.89（-11%）/0.93（-14.1%）元，新增2026 年EPS预测为0.98 元，当前A 股股价对应PB 估值分别为0.56/0.52/0.48 倍。后续看，宏观经济逐步复苏以及居民资产负债表的修复，将对邮储银行的零售信贷投放与财富管理业务发展提供有力支撑。同时，近年来分红率持续稳于30%，以3 月28 号收盘价测算股息率5.5%，具有较好股息回报，维持A\H 股“买入”评级。

    　　风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量，以及零售转型进展。