事件描述

    　　邮储银行发布2023 年三季报，前三季度营收增速1.2%（2023H1 增速2.0%），归母净利润同比增长2.5%（2023H1 增速5.2%），Q3 末不良率0.81%，拨备覆盖率363.91%。

    　　事件评论

    　　业绩：利息净收入加速增长。前三季度营收增速1.2%，符合预期，其中，利息净收入加速增长3.1%（2023H1 增速2.3%），中收增长0.3%，去年理财产品转型一次性影响基数高，投资和汇兑高基数导致下滑，拖累营收。归母净利润增速2.5%，略低于预期，由于过去几年利润增速始终高于营收增速，因此当前阶段利润增速收敛是合理的。

    　　贷款&存款：零售保持良好增长，个人小额贷持续发力。Q3 末贷款较期初增长11.2%，其中Q3 单季环比增长2.5%，其中对公、票据、零售分别环比增长2.8%、4.2%、2.2%。

    　　零售在今年困难的宏观环境下保持良好增长，其中个人小额贷款环比增长4.1%，较期初增长21.2%，是核心增量。其他零售信贷中，按揭和信用卡上半年表现已经强于同类零售银行，预计三季度继续逆势增长，按揭提前还款预计改善，同时非房消费贷款加速多增。

    　　前三季度总存款累计增长6.1%，Q3 环比增长1.4%，定期化趋势方面，由于本身定期占比在大行中较高（2023/06 定期占比70.3%），受定期化的边际影响预计小于其他大行。

    　　净息差：降幅明显低于可比同业。前三季度累计净息差2.05%，较2023H1 下降3BP，环比降幅及今年累计降幅都明显优于可比银行，一方面资产端零售贷款增长良好，另一方面负债成本持续改善，外币存款少，受海外加息影响不明显，这也带动利息净收入逆势加速正增长。不过，由于个人住房贷款占比接近30%，在国有大行中最高，预计今年Q4 及明年Q1 的按揭重定价仍然会对净息差和营收形成压力。与其他大行相比，城投类资产占比相对低，未来城投化债重定价对其影响明显更小。

    　　非息：剔除影响后中收保持双位数增长。前三季度中收剔除去年理财产品转型一次性因素后同比增速16.1%，预计代理保险业务持续快速增长。邮储银行持续推进客群分层管理体系，6 月末VIP、财富客户数较期初分别增长6.7%、11.6%，财富管理业务持续快速发展。投资等其他非息收入同比下滑11.8%，主要去年汇兑收益高基数。

    　　资产质量：总体稳定，不良生成率小幅走高。Q3 末不良率环比稳定于0.81%，但前三季度不良新生成率（披露口径）较上半年小幅上升4BP 至0.82%，作为零售信贷占比高的银行，波动符合宏观环境。这对拨备指标形成一定影响，同时由于营收降速，为保持利润增速，三季度信用减值计提力度也不强，共同造成拨备覆盖率环比回落17pct 至363.91%。

    　　投资建议：作为零售特色突出的大行，目前在普惠小微信贷领域高歌猛进，全国县域广泛布局的优势比较突出，资产质量优异，预计2023 年营收、归母净利润增速-0.2%、1.9%，对应A 股估值0.59X2023PB，较其他大行存在溢价，静待明年业绩触底后的拐点。

    　　风险提示

    　　1、经济下行压力加大，社会信贷需求低迷；

    　　2、零售风险升级，资产质量明显恶化；

    　　3、净息差下行压力持续加大。