邮储银行具备大型银行的规模优势，同时兼具零售银行的客群优势，优质资源禀赋奠定高质量发展基础。展望未来，公司五大差异化增长极建设的持续推进，有望持续优化公司商业模式与财务报表，夯实公司“护城河”优势。维持公司（A+H 股）“买入”评级。

    　　 事项：邮储银行发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司营业收入和归母净利润分别同比增长1.2%和2.5%；不良贷款率0.81%与上季度持平。

    　　 三季度，营收与盈利增速小幅放缓。2023 年前三季度公司归母净利润同比+2.5%（上半年同比+5.2%），收支两端拆解来看：1）收入端受当季息差影响，前三季度营业收入同比+1.2%（上半年同比+2.0%），主要是三季度利率和汇率波动致使当季公允价值变动损益和汇兑损益走弱；2）支出端总体平稳，前三季度业务及管理费同比+9.3%（上半年+9.9%），科技赋能战略下信息化建设投入稳定增长；拨备方面，前三季度各项资产减值同比少计32.8%（上半年同比-28.7%），继续发挥对盈利增长的支撑作用。

    　　 利息净收入持续回暖，规模增长为主驱动。2023 年前三季度公司利息净收入同比+3.1%（上半年+2.3%），量价因素拆分来看：1）规模扩张延续积极，三季度总资产环比增幅为1.3%（去年同期+0.7%），当季大类资产配置中，实体贷款与投资资产为优选方向；2）三季度净息差继续小幅走低，公司三季度和上半年披露净息差分别为2.05%/2.08%，期初期末平均法测算来看，三季度资产收益率下行为主要拖累因素，主要受6 月和8 月政策利率及LPR 利率下行影响。

    　　 其他非息收入波动，致非息收入表现偏弱。前三季度公司非息收入同比-6.2%（上半年同比+0.9%），拆分来看：1）手续费及佣金净收入有所收敛，剔除理财净值型产品转型的一次性因素影响， 前三季度和上半年中收增速分别为16.1%/24.2%，财富管理仍为中收增长的重要驱动；2）其他非息收入波动加大，三季度单季，公允价值变动损益和汇兑损益分别录得185 亿/53 亿亏损，主要受当季市场利率和汇率中枢波动加剧影响。

    　　 资产质量与拨备水平保持平稳。公司三季度末不良贷款率和关注贷款率分别为0.81%/0.62%，均与半年末持平，当季逾期贷款率环比上季度下降0.04pct 至0.92%，资产质量总体保持较优运行趋势。拨备方面，前三季度各项资产减值同比少计32.8%（上半年同比-28.7%），继续发挥对盈利增长的支撑作用；三季度末公司拨备覆盖率363.9%，较半年末水平有小幅下降。

    　　 风险因素：宏观经济超预期下滑，导致资产质量大幅恶化；外部监管政策超预期收紧；公司发展战略执行不及预期。

    　　 投资建议：特色化引领，增长极赋能。邮储银行具备大型银行的规模优势，同时兼具零售银行的客群优势，优质资源禀赋奠定高质量发展基础。展望未来，公司五大差异化增长极建设的持续推进，有望持续优化公司商业模式与财务报表，夯实公司“护城河”优势。考虑到年内降息以及存量按揭利率调整带来的时滞影响，小幅调整公司2023-25 年EPS 预测至0.84/0.91/1.00 元（原预测0.86/0.94/1.05 元），当前A 股/H 股股价分别对应2023 年0.64x PB/0.46x PB。

    　　结合三阶段股利折现模型（DDM）， 维持公司A 股目标估值0.92x PB（2023年），对应目标价6.90 元，维持公司H 股目标估值0.70x PB（2023 年），对应目标价5.70 港元。维持公司（A+H 股）“买入”评级。