事件：邮储银行公布2023 年三季报，营收增速为1.24%（2023 年中报为2.03%）、拨备前利润增速为-8.82%（2023 年中报为-7.21%）、归母净利润增速为2.45%（2023 年中报为5.20%），营收增速符合预期，利润增速略低于预期，我们点评如下：
今年三季度，邮储银行单季归母净利润增速为-2.41%，较Q2 增速下降7.6 个百分点，其业绩增速下滑主要受净息差收窄、非息收入增长放缓、成本支出明显增加拖累，而规模扩张、拨备计提压力减轻则对利润增长形成驱动。
量：资产维持强劲增长，零售贷款投放加快
① 资产端：今年三季度末邮储银行资产增速为13.25%，较Q2 提升0.62pc。其中，Q3 贷款增速为12.15%，较Q2 上升0.25pc，且剔除票据贴现后的有效信贷增速为14.39%，较Q2 提升0.32pc。从结构上看，邮储银行在资产配置上坚持资产向贷款、贷款向实体、实体向零售倾斜，三季度末贷款净额在总资产中占比环比提升0.69pc 至50.8%， 对公、零售贷款单季度分别新增852 亿元、940 亿元，同比分别多增119 亿元、285 亿元，零售贷款单季度新增今年首度超过对公。
对公投放保持强劲增长。在今年经济复苏基础尚不牢固、居民部门扩表意愿相对较弱的背景下，邮储银行通过加大对基础设施建设、制造业、专精特新、绿色金融等领域的公司信贷投放，邮储银行Q3 对公贷款增速达到21.82%，较Q2 仅略微下降0.16pc。
零售投放进度稳步加快。通过持续推进三农领域信贷投入、积极开展农户普遍授信，邮储银行零售贷款投放稳步加快，Q3 零售贷款增速为9.59%，较Q2 提升0.56pc，其中个人小额贷款增速高达22.22%（1H23：
22.57%），季度新增541 亿元，对零售贷款增量贡献比达57.5%（1H23：
71.0%），有效带动了整体零售贷款规模上升。
② 负债端：邮储银行坚持以价值存款为发展核心，以一年期及以下存款带动负债端增长，三季度存款增速达10.01%。
价：资产利率下行、负债成本刚性，净息差持续承压我们测算邮储银行Q3 单季度净息差为1.99%，较Q2 下降8bp，同比下降16bp，对净利息收入增速形成显著拖累。根据资负两端利率表现来看，①新发贷款价格下降叠加目前以对公为主的信贷结构拉低了邮储银行整体资产端收益率，Q3 单季度生息资产收益率较Q2 下降9bp；②负债成本率出现了小幅上行预计是受到成本偏高的同业负债占比提升影响，Q3 单季度计息负债成本率较Q2 上升5bp，Q3 应付债券（含同业存单）在总负债中占比为3.0%（Q1、Q2 分为0.8%、2.1%）。后续来看，邮 储银行9 月下调了存款挂牌利率，一年期下调10 个基点，二年期下调20 个基点，三年期、五年期下调25 个基点，未来或可为负债端持续减负。
非息收入显著下滑。邮储银行前三季度非息收入同比减少-6.2%，其中：①手续费及佣金净收入增速为0.3%，若剔除去年同期理财净值型产品转型一次性因素后，前三季度手续费及佣金净收入同比增长16.14%（上半年增速为24.17%）。② 以投资收益为主的其他非息收入同比减少11.82%，主要是8 月下旬以来债券市场利率上行导致债券公允价值变动带来的损失。
成本收入比同比提升。前三季度邮储银行成本收入比为59.21%，较上年同期提升4.35 个百分点，对拨备前利润形成明显拖累，一方面是邮政代理网点吸收个人客户存款规模增加所致，另一方面是邮储银行加大人力资源与信息化建设投入。本质上看，成本收入比的提升是量价增长不相匹配，在存款保持较快增长的同时，由于息差压缩导致营收增速放缓，从而使得成本收入比整体有所提升，在此背景下，预计今年邮储银行成本收入比仍将保持较高水平。
资产质量保持平稳。三季度末邮储银行不良率为0.81%，关注率为0.62%，均与上季度持平，逾期率也保持在较低水平，较上季度环比下降4bps 至0.92%。从风险抵补能力来看，拨备覆盖率季度环比下降17pct至363.91%，资产安全垫仍保持较高水平。
投资建议：展望2023 年全年，邮储银行信贷储备充足，规模扩张有望加快，但净息差仍存在压力；邮储银行业务起步晚，没有资产质量历史包袱，信用风险压力小，预计全年业绩实现稳健增长。从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，我们预计公司2023 年营收增速为1.27%，归母净利润增速为3.05%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为6.88 元，相当于2023 年0.85XPB。
风险提示：宏观经济复苏不及预期；零售转型进度不及预期；资产质量显著恶化。