事件：

    邮储银行发布2023 年三季报，前三季度实现营业收入2601.22 亿元，同比+1.24%，增速较上半年-0.78PCT；归母净利润756.55 亿元，同比+2.45%，增速较上半年-2.75PCT。

    其他非息收入拖累整体营收表现

    从单季度来看，邮储银行23Q3 实现营收、归母净利润分别为831.46、260.91亿元，同比分别-0.39%、-2.41%，同比增速较二季度分别-0.98PCT、-7.59PCT。分业务来看，23Q3 营收增速下滑主要受到其他非息净收入拖累，23Q3 单季度实现其他非息净收入60.92 亿元，同比-35.10%，同比增速较二季度-36.83PCT。其他非息净收入环比明显走弱，主要受到公允价值变动损益拖累。23Q3 邮储银行公允价值变动损益为-10.04 亿元，去年同期为28.22 亿元，预计主要系8 月底债市到期收益率快速上行所致。从业绩归因来看，我们认为前三季度归母净利润增长主要受益于生息资产规模扩张与拨备计提；从贡献度的边际变化来看，生息资产规模扩张对利润的贡献加大，息差拖累边际减缓，拨备计提对利润的贡献边际走弱。

    息差业务延续“以量补价”，负债端成本管控成效显著息差业务延续“以量补价”。23Q3 邮储银行实现利息净收入715.42 亿元，同比+4.71%，同比增速较二季度+1.05PCT。从量来看，截至23Q3 末，邮储银行贷款余额为8.02 万亿元，较期初+11.23%，增速较年中+2.74PCT。前三季度贷款累计新增8100.63 亿元，同比多增1122.93 亿元，增量创历史同期新高。23Q3 单季度新增贷款1978.29 亿元，同比多增370.24 亿元。其中个人贷款新增940.28 亿元，同比多增285.20 亿元。零售端信贷投放强劲，主要系小微与三农等特色领域信贷增长较快。截至23Q3 末，邮储银行涉农贷款、个人小额贷款以及普惠型小微企业贷款余额分别为2.11、1.38、1.41 万亿元，较期初分别+16.47%、21.14%、19.29%。其中普惠型小微企业贷款较期初增加2279.77 亿元，创历史新高。净息差方面，前三季度邮储银行净息差为2.05%，较上半年-3BP，息差降幅表现优于可比同业。息差下行主要受到资产端拖累，前三季度生息资产平均收益率为3.60%，较上半年-3BP，预计主要系LPR 下调以及存量按揭利率调整等影响。负债端成本管控效果显著，前三季度计息负债成本率为1.57%，与上半年持平。主要系：

    1）公司凭借优异的客群基础，存款结构持续优化，前三季度存款增长主要由一年期及以下存款增长带动；2）存款挂牌利率下调帮助管控负债端成本。

    财富管理建设深化，私行业务发展可期

    23Q3 邮储银行实现中收55.12 亿元，同比-4.29%，增速环比二季度+20.46PCT。在当前资本市场整体表现偏弱的背景下，邮储银行财富管理业务稳中向好。截至23Q3 末，邮储银行个人AUM 达到14.71 万亿元，较期初+5.90%；VIP 客户(在本行资产>10 万)达到5054.76 万户,较期初分别+6.75%;其中富嘉及以上客户数(在本行资产>50 万)达到477.36 万户，较期初+12.31%。此外在私人银行领域，继武汉私行中心开业后，邮储银行在杭州、广州成功开立私行中心，助力高端财富管理业务发展。

    资产质量稳中向好

    静态来看，截至23Q3 末，邮储银行不良率、关注率、逾期率分别为0.81%、0.61%、0.92%，较年中分别持平、-1BP、-4BP，整体资产质量稳中向好。从动态角度来看，23Q3 邮储银行生成173.58 亿不良贷款，前三季度不良生成率0.82%，较上半年+4BP。拨备覆盖率363.19%，较年中-17.37PCT。

    盈利预测、估值与评级

    我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为3472.66、3761.62、4136.20亿元，同比增速分别为3.67%、8.32%、9.96%，3 年CAGR 为7.28%；归母净利润分别为898.08、993.46、1097.49 亿元，同比增速分别为5.38%、10.62%、10.47%，3 年CAGR 为8.80%。鉴于公司强大客户基础与强劲信贷投放，我们维持目标价6.64元，维持为“买入”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化