投资要点：邮储银行盈利能力保持稳定，总资产突破15 万亿元，净利息收入同比增速较Q1 提升，手续费收入剔除一次性影响同比连续5 年保持双位数增长，资产质量扎实改善，维持优于大市评级。

    盈利能力保持稳定。 23H1 营业收入同比+2.03%，归母净利润同比+5.20%，与Q1 的5.22%相比保持稳定。

    净息差表现优于行业。净利息收入同比+2.33%，较Q1 提高1.34pct。净息差较Q1 仅下降1bp 至2.08%，息差水平在国有大行排名第一。个人存款平均付息率同比下降10bp，我们认为这部分抵消了资产端收益率的压力。公司坚持以发展价值存款为核心，稳定活期存款占比、压降高成本存款、开展差异化定价。

    剔除一次性影响后手续费保持两位数增长。剔除2022 年同期理财净值型产品转型一次性因素后，手续费及佣金净收入同比增长24.17%。其中代理保险、结算与清算业务、投资银行业务，同比均实现双位数增长。其他非利息净收入中，投资收益和公允价值变动收益合计同比增加29.83%，得益于公司积极应对市场利率下行压力，充分发挥金融市场差异化优势，深耕同业生态圈建设，优化非息资产配置，投资的债券和证券投资基金等资产估值上升带动。

    逾期率较22 年末下降超过10bp。公司完善客户风险分层管理，提升风险管理的前瞻性、精准性，23Q2 不良率环比下降1bp 至0.81%。与2022 年末比，个人贷款和对公贷款不良率均下降4bp，不良率分别为0.53%和1.09%。与2022 年末相比，逾期率大幅下降14bp至0.81%。拨备覆盖率环比提升0.161pct 至381.28%，坚持审慎拨备计提政策，风险抵补能力充足。

    总资产突破15 万亿元。公司总资产突破15 万亿元，总负债突破14 万亿元。贷款总额较上年末增长8.49%，超过2021 年以来历史同期，带动存贷比和信贷资产占比分别较上年末提高2.1pct 和0.47pct。涉农贷款余额突破2 万亿元，普惠型小微企业贷款1.35 万亿元；余额占客户贷款总额的比例分别约为25%和17%，占比居国有大行前列。

    投资建议。我们预测2023-2025 年EPS 为0.84、0.95、1.07 元，归母净利润增速为6.06%、11.47%、11.96%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为6.31 元；根据PB-ROE模型给予公司2023E PB 估值为0.80 倍（可比公司为0.50 倍），对应合理价值为6.06元。因此给予合理价值区间为6.06-6.31 元（对应2023 年PE 为7.12-7.55 倍，同业公司对应PE 为4.68 倍），维持“优于大市”评级。

    风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。