事件：邮储银行披露2023 年中报，2023 年上半年邮储银行实现营收增速2.03%，拨备前利润增速-7.21%，归母净利润增速5.20%，业绩基本符合预期，我们点评如下：
2023 年第二季度邮储银行归母净利润增速为5.18%，从业绩贡献因子来看，邮储银行业绩增长的主要驱动因素包括规模扩张、拨备计提压力减轻，而净息差收窄、非息收入减少、成本支出增加则对业绩增长形成负向拖累。
1、量：有效信贷投放力度加大，小额贷款表现亮眼① 资产端：今年二季度末邮储银行资产增速为12.64%，较Q1 提升1.91pc。其中，Q2 贷款增速为11.90%，较Q1 下降0.06pc，而剔除票据贴现后的有效信贷增速为14.07%，较Q1 反而提升1.49pc。邮储银行上半年大幅压降低收益的票据规模，实际信贷投放力度依然较为强劲，Q2 存贷比较上季度末继续提升1.24pc 至58.8%。
Q2 对公贷款增速为21.99%，较Q1 提升2.36pc，在今年经济复苏基础尚不牢固、居民部门扩表意愿相对较弱的背景下，邮储银行加大对基础设施建设、制造业、专精特新、绿色金融等领域的公司信贷投放，上半年广义基建、制造业、绿色批发贷款在新投放公司贷款的占比达43.3%、21.3%、15.9%。
Q2 零售贷款增速为9.03%，较Q1 提升0.90pc，今年上半年邮储银行持续加大对个体工商户、小微企业主、普通农户等小微群体金融支持，个人小额贷款实现较快增长，同时紧抓居民刚性和改善性住房需求，个人住房贷款保持平稳增长。上半年个人小额贷款、个人住房贷款在新投放零售贷款的占比达71.0%、23.7%。
② 负债端：邮储银行坚持以价值存款为核心的负债发展机制，持续优化存款业务结构，二季度存款增速达9.73%，主要依靠一年期及以下存款增长带动。
2、价：存款成本管理成效显著，资产端收益率降低拖累息差今年上半年邮储银行净息差为2.08%，较去年全年下降12bp。根据资负两端利率表现来看，① 2023H1 生息资产收益率较去年全年下降18bp，尽管信贷投放力度有所回升，但一季度按揭重定价预计将对资产端收益率带来压力，同时信贷结构以对公为主也将拉低整体收益率。据我们测算，一季度、二季度生息资产收益率分别环比下降6bp、下降3bp，环比降幅趋于收窄。② 2023H1 计息负债成本率较去年全年下降6bp，主要得益于邮储银行坚持以发展价值存款为核心，稳定活期存款占比、压 降高成本存款、开展差异化定价，存款付息率较去年全年下降7bp，另外由于发行同业存单规模增加，使得应付债券付息率也出现明显下降。
3、非息收入有所放缓。邮储银行Q2 非息收入同比减少10.0%，其中：① 手续费及佣金净收入增速为-24.7%，较Q1 下降52.25pc，预计拖累项主要为理财业务，上半年该项业务收入同比下降71.84%，二季度末理财规模也较年初下降9.35%。若剔除去年同期理财净值型产品转型一次性因素后，上半年手续费及佣金净收入同比增长24.17%，而营收增速也较调整前提升2.31 个百分点至4.33%。② 以投资收益为主的其他非息收入增速为1.73%，较Q1 提升4.28pc，主要原因为邮储银行投资的债券和证券投资基金等资产估值上升带动。
4、成本收入比同比提升。Q2 邮储银行成本收入比为55.9%，较上年同期提升4.12 个百分点，对拨备前利润形成明显拖累，一方面是邮政代理网点吸收个人客户存款规模增加所致，另一方面是邮储银行加大人力资源与信息化建设投入。本质上看，成本收入比的提升是量价增长不相匹配，在存款保持较快增长的同时，由于息差压缩导致营收增速放缓，从而使得成本收入比整体有所提升，在此背景下，预计今年邮储银行成本收入比仍将保持较高水平。
5、资产质量保持平稳。二季度末邮储银行不良率为0.81%，较上季度末下降1bp，关注率和逾期率略有波动，整体保持在较低水平。结构上看，对公贷款、零售贷款不良率均有一定程度的改善，分别较年初下降4bp、下降4bp，主要源于房地产领域不良实现双降，一是对公房地产贷款不良率较年初下降44bp，二是个人住房贷款不良率较年初下降7bp。
二季度末邮储银行拨备覆盖率381.28%，风险抵补能力较强。
投资建议：展望2023 年全年，邮储银行信贷储备充足，规模扩张有望加快，但净息差仍存在压力；邮储银行业务起步晚，没有资产质量历史包袱，信用风险压力小，预计全年业绩实现稳健增长。从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，我们预计公司2023 年营收增速为3.76%，归母净利润增速为8.55%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为6.91 元，相当于2023 年0.85XPB。
风险提示：宏观经济复苏不及预期；零售转型进度不及预期；资产质量显著恶化。