投资要点

    　　邮储银行盈利表现平稳，存款成本改善好于预期，业务新增长极发力。

    　　数据概览

    　　23H1归母净利润同比+5.2%，增速环比持平，营收同比+2.0%，增速环比-1.5pc；23Q2 末不良率环比-2bp 至0.81%，拨备覆盖率环比持平于381%。

    　　盈利表现平稳

    　　23H1 邮储银行归母净利润同比增长5.2%，增速环比持平；营收同比+2.0%，增速环比-1.5pc，符合市场预期。驱动因素来看：（1）支撑因素：减值贡献加大、息差拖累改善。①减值：22H1 减值损失同比下降28.7%，增速环比下行3pc；②息差：23Q2 净息差（期初期末，下同）2.01%，环比-3bp。同比来看，在低基数支撑下，23Q2 息差同比降幅较23Q1 收窄5bp 至16bp，息差拖累改善。（2）拖累因素：中收增速放缓。23H1 中收同比增长1.8%，增速环比下降26pc，是盈利主要拖累项。主要归因2022 年同期理财净值型产品转型带来的高基数影响，如剔除同期一次性因素扰动，中收同比增长24.2%，增速较23Q1 保持平稳。展望全年，在非息、息差的基数效应支撑下，邮储银行盈利增速有望保持在当前水平。

    　　息差小幅下行

    　　23Q2 净息差环比-3bp 至2.01%，符合预期。（1）23Q2 资产收益率环比下降5bp至3.52%，主要归因市场利率、贷款利率的行业性下行影响。受LPR 降息、信贷需求偏弱影响，23H1 贷款利率较22H2 下降19bp；同时市场利率自2022 年以来震荡下行，带动金融投资收益率行业性下降，23H1 银行金融投资利率较22H2 下降18bp。（2）23Q2 负债成本率环比微降1bp 至1.53%，归因存款成本改善。

    　　23H1 存款利率较22H2 下降7bp，考虑储蓄代理费后的存款成本率也下降6bp 至2.39%。其中，定期存款成本降幅明显，高息存款的成本管控成效凸显，23H1 定期存款利率较22H2 下降13bp。展望未来，受贷款利率下行影响，邮储银行息差仍面临一定下行压力，但随着存款降本推进，邮储银行息差表现有望优于同业。

    　　新增长极发力

    　　23H1 邮储银行着力打造的差异化增长极发力，成为业务增长新引擎。①三农、普惠：23H1末涉农贷款、普惠小微贷款较年初增长13%、14%，增速显著快于贷款总额（8%），贡献了年初以来贷款增量的38%、27%，已成为信贷投放的重要增长极。②财富：富嘉及以上客户数同比快增17%，代理中收同比高增52%。

    　　不良保持优异

    　　23Q2 末不良率、关注率、逾期率环比分别-2bp、+7bp、+1bp 至0.81%、0.62%、0.96%，不良水平保持低位，资产质量优异。关注水平波动，判断与零售风险行业性上行有关，23Q2 末其他消费贷款不良率，较22Q4 末上行11bp。

    　　盈利预测与估值

    　　盈利表现平稳，存款成本改善好于预期，业务新增长极发力。预计2023-2025 年归母净利润同比增长5.22%/7.23%/10.26%，对应BPS 7.94/8.57/9.29 元。现价对应PB 0.62/0.57/0.53倍。目标价6.86元/股，对应2023年PB 0.86倍，现价空间40%。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。