核心观点

    邮储银行1Q23 营收显著超预期，中收业务表现亮眼，优质资产质量保证下业绩稳健释放。展望后续，零售有效需求的回暖和新发贷款利率企稳将推动邮储银行贷款投放“量价双优”，深耕县域、三农等下沉市场和财富管理业务的持续发力将提供长期增长动能。

    预计邮储银行全年实现5%左右营收增长和10%中枢的利润释放。

    事件

    4 月27 日，邮储银行披露2023 年一季报，实现营业收入881.63亿元，同比增长3.5%，实现归母净利润262.8 亿元，同比增长5.2%。

    1Q23 不良率0.82%，季度环比下降2bps；拨备覆盖率381.1%，季度环比下降4.4pct。

    简评

    1.营收增长显著超预期，预计国有大行中表现最优。

    1Q23 邮储银行营收同比增长3.5%，归母净利润同比增长5.2%，营收增长显著超预期，利润释放保持稳健，预计营收在国有大行中表现最优。其中净利息收入、手续费净收入分别同比1.0%、27.5%，其他非息收入同比下降2.6%。

    净利息收入方面，强劲的规模增长对冲息差下行的压力，本着靠前投放的原则，邮储银行一季度贷款规模同比实现12%的高速增长。非息收入方面，财富转型持续发力。通过客户和项目的提前储备，抢抓年初旺季营销的“黄金期”，代理保险、代销基金等代理业务收入实现显著高增，推动公司一季度中收在资本市场波动、居民投资意愿不足的情况下，仍能实现高水平增长，显著优于同业。

    业绩归因来看，规模增长、拨备计提、净手续费收入以及实际税率下降分别正向贡献利润12.11%、8.04%、2.93%、2.70%，而贷款重定价导致的息差缩窄是主要拖累项，负向贡献利润11.31%。

    展望后续，在经济复苏推动有效信贷需求回暖、贷款利率下行压力减缓等多重利好下，邮储银行信贷投放有望“量价双优”，净利息收入保持稳定增长。同时财富管理、金融市场等差异化增长极逐步发力，非息收入将持续为邮储银行营收带来持续的新增量。预计邮储银行全年将实现5%左右的营收增长和10%中枢的利润释放。

    2.贷款重定价压力下，1Q23 息差季度环比小幅下行，预计在有效信贷需求复苏推动下，新发贷款利率企稳将支撑后续息差降幅趋缓。1Q23 邮储银行净息差为2.09%，季度环比下降2bps，较2022 年全年下降11bps。

    其中生息资产收益率（测算值）季度环比下降14bps 至3.37%，计息负债成本率（测算值）季度环比下降7bps至1.54%。展望后续，预计贷款利率的逐步企稳将带动资产端收益率降幅收窄，同时低成本存款优势带来负债端成本的持续下行，预计邮储银行息差降幅将逐步趋缓。

    资产端，邮储银行对公、零售“两手抓”，零售贷款复苏显著，对公贷款量价双优，新发贷款利率企稳趋势已现。贷款结构上看，邮储银行对公、零售贷款投放均十分优异，分别较年初增长10.4%、4.1%，同时低收益的票据贴现较年初压降了6.5%，对公、零售贷款的增量占比分别为67%、40%。在零售信贷需求尚未明显复苏的情况下，邮储银行零售贷款投放的景气度明显好于同业，体现了其在县域、小额贷款等下沉领域的差异化竞争优势，随着经济复苏预期的逐步确定，小微企业和居民端的收入能力明显优化，邮储银行抓住零售信贷需求回升的契机，全年零售贷款增量占比有望超过50%，零售贷款定价也将逐步企稳。对公贷款方面，邮储银行在一季度加大了专精特新及科创企业等重点领域客户的投放，客户数同比大幅增长26.8%，根据业绩会披露，一季度对公信贷投放已显著超额完成目标，后续将持续择优投放，在对公贷款定价上坚定保持合理区间，目前新发贷款利率已出现企稳趋势。此外，截至1Q23，邮储银行债券投资类资产占比达34.5%。开年以来，市场利率逐步回升，邮储非信贷资产投资收益出现边际改善，一定程度上减缓了生息资产收益率下行趋势。

    负债端，代理费下调+结构优化推动存款成本进一步下降，低成本存款优势牢固。一方面，代理费调整后对邮储银行综合存款成本的压降作用逐步显现，叠加存款挂牌利率下行，预计邮储银行一季度存款成本延续下降趋势。另一方面，邮储银行持续优化存款结构，稳住活期占比的同时压降高成本存款，1Q23 个人存款较年初增长4.2%，占存款增量比重的91%，且主要有一年期及以下的个人存款带动。展望后续，代理费率和存款利率的下调红利将持续显现，且邮储银行与中小银行存款客户重合度高，近期中小银行调降存款利率有利于邮储银行继续压降存款成本。

    3.不良率稳中有降，资产质量持续向好。1Q23 邮储银行不良率0.82%，季度环比下降2bps，拨备覆盖率381.12%，季度环比小幅下降4.39pct，持续稳定在国有银行前列。前瞻性指标来看，关注类贷款占比0.55%，较年初下降1bp，逾期贷款率0.95%，与年初持平。一季度加回核销后不良率生成率（测算值）仅32bps，季度环比下降25bps，资产质量整体持续向好。预计随着居民端收入情况的改善，零售贷款资产质量将持续好转，整体不良率水平仍将保持稳中有降趋势。

    4、深耕县域小微下沉市场，财富管理业务持续发力，五大差异化增长极建立长期可持续的竞争优势。2023年，邮储银行提出打造“乡村振兴、中小微企业、主动授信、财富管理和金融市场”差异化增长级。依托邮银协同下强大的网点优势，邮储银行持续深耕县域、三农、小微等下沉市场，截至1Q22，邮储银行涉农贷款达1.97亿元，较年初增长8.8%，个人小额贷款较年初增长1191 亿元，增量达历史同期新高。自2022 年下半年开始的主动授信战略已初见成效，1Q23 主动授信贷款贡献366.2 亿元的净增量。财富管理方面，1Q22 末，邮储银行个人客户AUM 达14.5 万亿，较年初增长4.4%；VIP 客户和财富客户较年初分别增长4.7%和8.1%；中间业务收入占营收比例较年初大幅提高7pct 至13.14%。

    5.投资建议与盈利预测：邮储银行1Q23 营收显著超预期，中收业务表现亮眼，优质资产质量保证下业绩稳健释放。展望后续，零售有效需求的回暖和新发贷款利率企稳将推动邮储银行贷款投放“量价双优”，深耕县域、三农等下沉市场和财富管理业务的持续发力也将为邮储银行提供长期增长动能。在持续向好资产质量保证下，预计2023-2025 年归母净利润增速分别为10.4%、10.4%和10.9%，营收增速分别为5.0%、9.9%和10.2%。

    当前股价对应0.63 倍23 年PB，仍有较大提升空间，维持买入评级和银行板块首推。

    6.风险提示：（1）如果宏观经济大幅下滑，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）疫情可能存在反复，影响对公端企业经营和零售端客户消费，从而对信贷需求产生较大不利影响，资产规模扩张受限。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。