事件：邮储银行公布2022 年报，2022 年营收增速为5.08%，归母净利润增速为11.89%，业绩实现平稳增长，我们点评如下：

    2022 年第四季度邮储银行归母净利润增速为-2.47%，业绩增长的主要驱动因素包括规模扩张、拨备计提压力减轻；而净息差收窄、非息收入减少、成本支出明显增加则对业绩增长形成负向贡献。

    量：零售信贷延续弱增长，对公信贷仍为主要支撑①资产端方面，去年四季度，邮储银行生息资产（日均余额口径）同比增长9.71%，增量主要来自金融资产投资。去年四季度邮储银行加大债券、证券投资基金、资产管理计划等金融资产的配置力度，金融资产投资占总资产比例环比上升0.74pc 至35.3%。

    对公信贷为主要支撑，在去年经济面临下行压力、疫情冲击、外部不确定性因素增加的宏观环境下，邮储银行加大对基建、绿色、制造业和科技创新等领域的信贷投放。去年四季度一般公司贷款净新增771 亿元，同比增加455 亿元。

    零售信贷投放进度缓慢，主要由于房地产市场不景气以及消费疲弱，个人消费贷款需求较弱，同时邮储银行持续加大对个体工商户、小微企业主、普通农户等小微群体金融支持，个人小额贷款实现较快增长。去年四季度零售贷款净新增284 亿元，同比减少451 亿元，其中个人小额贷款净新增93.4 亿元。

    ②负债端方面，在资本市场波动及理财破净等外部因素影响下，居民储蓄意愿较强，2022 年四季度末邮储银行存款在总负债中的比重维持在95%以上，其中，零售存款增量贡献最高，相应在存款中的占比较三季度末环比提升0.27pc 至88.7%，主要是一年期及以下价值存款的增长。

    价：2022Q4 净息差预计环比及同比均下行明显我们测算2022 年四季度邮储银行净息差为2.11%，环比下降4bp，同比下降22bp，对净利息收入增速形成拖累。去年邮储银行净息差主要表现出“资产端利率环比下降、负债成本基本平稳”的特征。

    展望 2023 年，邮储银行净息差预计与行业趋势一致。一方面由于存量贷款重定价的影响，资产端收益率仍有下行的压力；另一方面，受益于中长期限存款重定价，以及高成本长期限存款得到有效压降，存款成本有望实现稳中有降。

    非息收入同比减少，主要受投资收益减少影响。邮储银行2022 年四季度非息收入增速为-17.1%，其中：①手续费及佣金净收入增速为-7.0%，一方面得益于邮储银行加快推进财富管理战略升级，代理保险等业务收入实现快速增长，但受银行理财赎回影响，邮储银行理财规模、 收益双降。②其他非息收入增速达-24.8%，主要受市场波动、基金投资分红增加等因素影响，债券、基金等估值下降。

    成本支出明显增加。2022 年四季度，邮储银行成本收入比为83.0%，对拨备前利润形成明显拖累，一方面是邮政代理网点吸收个人客户存款规模增加所致，另一方面是邮储银行加大信息化建设投入，带动固定资产折旧和无形资产摊销费用增加。

    资产质量保持较优水平。2022 年四季度末，邮储银行不良率、关注率分别为0.84%、0.56%，环比2022Q3 分别提升1bp、提升1bp。从资产质量的内部结构来看：① 对公信贷不良率较二季度末提升1bp，主要受个别大额公司客户风险暴露影响，房地产业、租赁和商务服务业、农林牧渔业等行业不良率有所上升；② 零售信贷不良率较二季度末提升2bp，主要是因为按揭贷款、消费贷款不良率稍有波动。截至2022 年四季度末，邮储银行拨备覆盖率达385.51%，仍维持在较高水平。

    投资建议：展望2023 年全年，邮储银行信贷储备充足，规模扩张有望加快，但净息差仍存在压力；邮储银行业务起步晚，没有资产质量历史包袱，信用风险压力小，预计全年业绩实现稳健增长。从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，我们预计公司2023 年营收增速为3.76%，归母净利润增速为8.55%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为5.69 元，相当于2023 年0.7X PB。

    风险提示：宏观经济复苏不及预期；零售转型进度不及预期；资产质量显著恶化。