业绩表现稳健，盈利能力稳中有进。2022 年公司实现营收3349.6 亿元，同比增长5.1%；实现归母净利润852.2 亿元，同比增长11.9%。业绩拆分来看，息差业务增长放缓而非息业务保持高增。业绩归因来看，资产扩张、非息业务提振和拨备反哺业绩增长。2022 年公司年化加权平均收益率为11.89%，同比提升0.03pct，盈利能力稳中有进。

    零售压制信贷投放，息差仍具韧性。公司2022 年全年实现净利息收入2735.9 亿元，同比增长1.6%，增速放缓主要系息差大幅收窄导致利息收入增长放缓拖累。信贷投放方面，公司全年新增贷款7563.3 亿元，同比多增184.9 亿元。其中零售贷款全年新增2899.5 亿元，同比少增2123.1 亿元，显著拖累信贷增长。对公贷款全年新增4154.3 亿元，同比多增1392.8 亿元，主要系公司加大对基建、绿色、制造业和科技创新等领域的贷款投放，有效支撑全年信贷增长。净息差方面，22 年末净息差2.20%，较前三季度下降3bp。资产端有大行让利实体责任和贷款定价持续下行压力，负债端存款挂牌利率下调则有效降低负债成本。

    非息业务表现较好，多项业务形成支撑。公司2022 年全年实现非息收入613.6 亿元，同比高增24.3%%。其中净手续费及佣金收入同比高增29.2%，净其他非息收入同比高增20.3%。中收表现优异，各项业务都实现高速增长，代理业务手续费收入/理财业务手续费收入/投资银行手续费收入分别同比增长34.6%/47.1%/22.3%。净其他非息收入主要受债市波动的阶段性影响，公允价值变动损失74.3 亿元，同比下降68.8%。

    资产质量持续优异，风险抵御能力充足。22 年末不良贷款率较22Q3末小幅提升1bp 至0.84%，但仍处于同业低位。22 年末逾期率环比22Q3提升1bp 至0.95%，关注率环比22Q3 提升1bp 至0.56%，潜在不良压力有所上升。22 年末不良生成率较前三季度上升5bp 至0.82%。22 年末拨备覆盖率385.51%，较22Q3 末下降18.96pct，或与公司释放拨备反哺利润需求有关，但依然处于同业前列水平。

    定增补充核心资本，助力公司未来扩张。3 月29 日公司发布定增公告称向中国移动非公开发行67.77 亿股并募集资金总额450 亿元。经营影响上，静态测算此次定增将提升核心一级资本充足率0.62pct 至9.98%，公司未来信贷扩张有充实资本支撑。战略意义上，中国移动在此次定增后持股6.83%成为公司第二大股东，彰显其对公司未来发展信心，同时将发挥其广泛客户基础和强大运营网络优势赋能公司零售业务发展，推动公司零售战略的有效实施。

    投资建议：拥有深护城河的特色大行，定增助力未来业绩高增。邮储银行以建设一流大型零售银行为战略愿景，并依托“自营+代理”的独特 模式和近四万个营业网点的资源禀赋获取了零售先发优势，而低成本且坚实的存款基础进一步加深公司护城河。定增450 亿后公司信贷扩张有资本支撑，同时被赋能中国移动独特优势。我们认为公司未来业绩平稳增长仍有支撑，预计公司2023-24 年归母净利润同比增长15.2%、14.8%，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期，地产风险化解不足，银行资产质量恶化，定增不及预期