事件概述

    邮储银行发布2022 年三季报：2022Q1-3 实现营收2569 亿元(+7.79%，YoY)，营业利润824.7 亿元(+14.06%，YoY)，归母净利润738.5 亿元(+14.48%，YoY)；三季度末总资产13.52 万亿元(+10.65%，YoY；+0.72%，QoQ)，存款12.27 万亿元(+11.30%，YoY；+1.18%，QoQ)，贷款7.15 万亿元(+12.25%，YoY；+2.30%，QoQ)。净息差2.23%(-14bp，YoY)；不良贷款率0.83%(+0bp，QoQ) ，拨备覆盖率404.47%(-4.78pct，QoQ) ，资本充足率14.10%(-0.50pct，QoQ)；年化ROE13.90%(+0.22pct，YoY)。

    分析判断:

    中收高增对冲息差下行影响，减值少提反哺利润稳增邮储银行前三季度累计实现营收和归母净利分别同比+7.8%/+14.5%，较上半年增速分别小幅降低2.2pct 和0.4pct，Q3 单季营收增速降至3.4%，主因：1）息差收窄拖累利息净收入三季度出现同比负增。披露的前三季度净息差为2.23%，同比降幅14BP 环比走阔，相比上半年2.27%的净息差水平也有所回落，我们以期初期末余额均值测算的Q3 单季净息差环比降幅2BP，主因资产端收益率回落，预计受LPR 下行和重定价、以及三季度贷款投放结构的影响。2）手续费净收入单季增速降至6.3%，但Q1-3 累计仍同比+40.3%，对营收形成支撑，其中财富业务发力下，代理类中收同比增47.2%，公司三季度零售AUM 环比增1.4%已达13.6 万亿元，信用卡、交易银行、投行相关手续费净收入也分别同比增20.5%、50.6%、33.4%。

    营收端增速下行下，得益于优异的资产质量，公司通过放缓减值计提（Q3 减值损失同比-44%）反哺归母净利实现双位数增速，预计仍为大行首位。

    定增打开扩表空间，存款优势稳固

    今年以来信贷投放力度大，三季度总资产和贷款分别同比增长10.6%和12.3%，贷款累计新增6978 亿元，已达去年全年增量的95%，同比多增427 亿元、增量创历史同期新高。Q3 单季贷款增幅2.3%高于总资产，带动存贷比和信贷资产占比较上半年延续提升0.64 和0.82 个百分点。贷款投放结构来看，Q3 增量的41%投向零售，虽然低于上年同期，但较Q1、Q2 有所回升。增幅来看，零售贷款Q3 较Q2 增1.7%，低于总贷款2.3%的增幅。

    负债端存款表现突出，Q3 负债、存款分别同比+11.1%/+11.3%，环比Q2 提升 1.3pct 和0.2pct。并且新增存款主要为一年期及以下的低成本存款，同比多增超 3000 亿元，促进存款付息率的下行。同时自律机制引导9 月存款挂牌利率下调，以及近期公司公告调整个人存款储蓄代理费率，也有助于促进短期存款扩增，进一步优化存款结构，加固成本优势。

    此外，公司同步披露了A 股定增计划，拟定增67.77 亿股、募资不超450 亿元，以补充核心资本，按Q3 核心一级资本及充足率测算，定增完成将提升核心一级资本充足率0.64pct 至10.19%，虽然阶段性摊薄每股收益，但将进一步打开信贷投放和扩表空间。按定增计划测算定增价格约为6.64 元/股，与2021 年BPS 扣减分红相当，整体较近期收盘价有较高溢价。

    不良生成平稳，资产质量保持优异

    邮储银行Q3 不良贷款率0.83%持平中期，继续保持在行业较；优关水注平率、逾期率分别为0.55%、0.94%，虽环比Q2 略升4BP、3BP，但仍较低。且从不良生成情况来看，前三季度年化不良生成率0.77%也持平中期，Q3 单季生成率环比Q2 还有一定压降。Q3 拨备覆盖率为404.47%，环比下降4.78pct，仍处行业较高水平。

    投资建议

    邮储银行三季度受息差下行影响、营收增速回落，但优异的资产质量保障业绩仍有双位数的较高增长。存款表现佳，未来量增价降将对息差形成支撑，同时贷款加快投放下资产端配置效率提升，后续定增的落地也将进一步支撑扩表，保障业绩稳健性。

    鉴于三季报业绩表现，我们维持公司22-24 年营收3453/3742/4135 亿元的预测，归母净利润874/978/1096 亿元的预测，对应增速为14.76%/11.93%/12.01%；维持22-24 年EPS 0.92/1.03/1.16 元的预测，对应2022 年10月26 日3.95 元/股收盘价，PB 分别为0.53/0.48/0.44 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、定增尚未完成，存在不确定性的风险；

    3、公司的重大经营风险等