事件：邮储银行公布2022 年三季报，2022 年前三季度营收增速为7.79%，拨备前利润增速为4.03%，归母净利润增速为14.48%，业绩表现平稳，我们点评如下：

    2022 年三季度邮储银行净利润增速为13.50%，业绩增长的主要驱动因素包括规模扩张、非息收入增长、拨备计提压力同比减轻，但净息差同比收窄、成本支出明显增加则对利润增速形成拖累。

    量：对公贷款需求出现转好迹象，零售贷款依然疲弱①资产端方面，总资产增速为10.65%，其中贷款总额增速达12.25%，三季度末贷款净额在总资产中的比例环比提升0.81pct 至51.1%。

    Q3 新增对公信贷投放环比、同比均在改善，在今年经济面临下行压力、疫情冲击、外部不确定性因素增加的宏观环境下，邮储银行加大对基建、绿色、制造业和科技创新等领域的信贷投放，三季度一般性公司贷款净新增733 亿元，好于二季度549 亿元，同比也多增105 亿元。

    零售信贷投放进度仍偏慢，主要由于房地产市场不景气以及消费疲弱，个人消费贷款需求较弱，同时邮储银行持续加大对个体工商户、小微企业主、普通农户等小微群体金融支持，小额贷款实现较快增长，三季度零售贷款净新增655 亿元，同比减少592 亿元，其中个人小额贷款净新增474 亿元。

    ②负债端方面，存款仍是邮储银行最主要的负债来源，三季度末存款总额在总负债中的比重环比提升0.21pct 至96.5%，从存款结构来看，零售存款占比略有提升，主要是一年期及以下价值存款的增长。

    价：2022Q3 净息差预计环比及同比均下行明显。

    我们测算2022 年三季度邮储银行净息差为2.15%，较2022Q2 下降7bp，同比下降22bp，对净利息收入增速形成拖累。今年以来，邮储银行净息差主要表现出“资产端利率环比下降、负债成本基本平稳”的特征。展望2022 年，邮储银行净息差预计维持行业较优水平。一方面邮储银行信贷项目储备较为充足，预计资产端收益率下行幅度有望逐步趋缓；另一方面，受益于中长期限存款重定价，以及高成本长期限存款得到有效压降，存款成本有望维持相对稳定。

    非息收入表现不俗，主要由其他非息净收入带动。三季度非息收入增速为27.2%，其中：①手续费及佣金净收入增速为6.3%，预计主 要得益于邮储银行加快推进财富管理战略升级，持续深耕代理保险、基金等业务，代理业务手续费净收入快速增长。②其他非息收入增速达44.6%，主要由于公允价值变动损益同比大幅增长143.1%。

    成本支出加大拖累拨备前利润增速。今年三季度，邮储银行单季度成本收入比达到58.3%，较2021 年三季度提升1.75pc，预计主要是邮政代理网点吸收个人客户存款规模增加所致。成本收入比同比提升驱动三季度业务及管理费支出同比增长6.6%，对拨备前利润增速形成拖累。

    资产质量仍保持优秀。今年三季度末，邮储银行不良率较二季度末持平，关注率微升4bp 至0.55%，逾期率微升3bp 至0.94%，预计受疫情扰动，部分客户现金流紧张所致，整体信用风险指标仍处于低位，同时拨备覆盖率维持在400%以上，抵御风险能力充足。

    今年三季度邮储银行新生成不良贷款116.81 亿元，单季度不良净生成率（年化）为0.69%，分别环比下降45.57 亿元、下降27bp，不良生成压力趋缓。今年三季度信用减值损失同比减少44.3%，主要源于非信贷类资产减值损失同比减少，客户贷款减值损失与去年同期相当，从而驱动归母净利润增速保持13.78%较快的增长。

    综合来看，邮储银行2022 年三季报营收与资产质量表现稳健，展望2022 年全年，邮储银行信贷储备充足，规模扩张有望加快；其净息差预计将维持行业较优水平；邮储银行业务起步晚，没有资产质量历史包袱，信用风险压力小，预计全年业绩有不错的表现。

    从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，基于成长性，考虑给予其高于其他大行的估值水平。

    投资建议：我们预计公司2022 年的收入增速为10.30%，净利润增速为15.36%；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为5.3 元，相当于2022 年0.7X PB。

    风险提示：规模扩张不及预期；零售转型进度不及预期；突发事件扰乱经济复苏节奏。