事件描述

    　　9 月29 日，邮储银行公告，拟调整各类存款的邮政代理费分档费率，其中2 年期、3 年期和5年期存款的代理费率明显下调，同时适当上调活期及1 年期存款代理费率。

    　　事件评论

    　　邮政代理费率优化，提高盈利能力。邮政代理费一直以来都是邮储银行占比最高的费用支出，2021 年代理费金额为891.82 亿元，占营业收入比例达到28%。据邮储银行与邮政集团的协议约定测算，如果四大国有银行平均净利差下限突破1.87%，将触发代理费率调整机制，2021 年四大国有银行平均净利差已收窄至1.86%。根据本次公告，活期存款、1 年期存款代理费率将分别上调3BP、2BP 至2.33%、1.10%，同时2 年期、3 年期、5年期定期存款代理费率分别下调15BP、20BP、20BP 至0.35%、0.10%、0.00%。如果用2021 年全年存款数据静态测算，调整后的综合存款代理费率将由原来的1.29%下降2BP 至1.27%，对应减少代理费约10 亿元。本次调整仍需股东大会审批通过，如果成功执行，则有利于降低费用成本，提升盈利能力。假设2023 年起执行新的代理费率，相较此前的盈利预测，预计调整后的成本收入比降低0.26pct，提高净利润增速1.1pct。

    　　零售战略愿景清晰，财富管理高速增长。邮储银行零售资源禀赋雄厚，拥有4 万营业网点和6.4 亿个人客户，其中超4 亿客户分布在县域及以下地区，未来成长空间广阔。刘建军行长领衔的新一届管理层，加速推动价值兑现。贷款每年60%~70%比例投向零售，未来普惠和消费金融将是长期增长点。二季度末零售AUM 总额较期初增长7.0%至13.4 万亿元，其中80%为个人存款，代理费率调整及全行业存款成本降低都对邮储银行的负债成本非常有利。近年来加速推进财富管理升级，以银行理财和保险为重心的财富管理在今年资本市场震荡的环境下取得佳绩，2022H1 理财业务收入、代理收入分别同比高增长155.2%、19.1%，驱动手续费净收入同比增长56.4%，大幅领先同业。二季度末VIP 客户数较期初增长8.5%，其中财富客户数较期初增长14.0%，客群基础不断夯实。

    　　资产质量长期优异，支撑利润高增速。邮储银行资产质量干净，二季度末不良率环比上升0.01pct 至0.83%，主要由于不良生成率小幅走高。2022H1 新生成不良主要来自零售贷款（个人小额贷款和消费贷），反映疫情扰动，但不良新生成率绝对水平依旧明显低于同业，全盘资产质量稳定。拨备覆盖率环比微降，继续保持409.25%高位。今年银行业主要受到房地产风险暴露影响，但邮储银行的房地产对公贷款占比很低，没有房地产信用风险压力，预计全年资产质量将继续保持优异，支撑净利润高速增长。

    　　投资建议：邮储银行长期战略清晰，短期经营业绩优异，上半年核心亮点是财富管理发力推动手续费净收入高增长。下半年伴随宏观经济企稳，预计零售信贷也将有所复苏，同时资产质量长期稳健。本次邮政代理费率调整方案如果落地，盈利能力将进一步提升。预计2022 年全年营业收入、归母净利润分别同比增长8.6%、15.7%，基于2022/09/29 收盘价，对应A 股估值0.60X2022 年PB，估值性价比突出，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、净息差持续快速收窄；

    　　2、宏观经济下行，资产质量明显恶化。