业绩较快增长，非息收入亮眼

    1-3 月归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+17.8%、+10.1%、+10.5%，（2021 年分别同比+18.6%、+11.4%、+8.4%），业绩驱动因素包括存贷增长提速、非息收入亮眼、资产质量稳定。鉴于业绩相对平稳增长，财富管理战略推进，我们维持22-24 年预测EPS 为 0.94/1.05/1.15 元，22 年BVPS预测值7.57 元，对应PB 0.71 倍。可比公司22 年Wind 一致预测PB 均值0.61 倍，公司作为唯一以零售银行为战略目标的大行，应享一定估值溢价，我们维持22 年目标PB 0.95 倍，维持目标价7.19 元，维持“增持”评级。

    存贷增长提速，加大基建实体投放，息差环比微降3 月末总资产、贷款、存款同比+11.0%、+13.7%、+10.2%，增速较21 年末+0.1pct、+0.8pct、+0.6pct，存贷比、信贷/总资产较21 年末提升0.28pct、0.02pct。Q1 新增贷款中对公贷款占比60.7%，对公（不含票据）、零售贷款同比+17.5%、13.2%，主要加大了对交通基础设施、清洁能源、生态环保等重点领域的投放，小企业和公司贷款规模稳健增长。加快县域实体投放，涉农贷款同比+12.8%至1.68 万亿元，普惠小微贷款突破1 万亿元。Q1 净息差为2.32%，较21 年-4bp，推测主要受资产端定价拖累，而负债端受益于高成本存款压降、新增一年期及以下的价值存款占比提升，成本不断优化。

    财富管理升级为主线，非息收入增势亮眼

    1-3 月中间业务收入同比+39.6%，增速较21 年+6.2pct，中收占营收比重较21 年提升3.8pct 至10.7%，代理保险、理财、信用卡、投行等业务收入均实现较快增长。公司加快推进财富管理体系升级，财富客户较上年末+9.0%至规模388 万户，AUM 规模突破13 万亿元，财富管理体系建设稳步推进。

    1-3 月其他非息收入同比+53.3%，继续保持较高增速，驱动营收增长，主要是受益于公司把握金融市场投资节奏，优化调整金融投资策略。1-3 月成本收入比51.79%，同比-0.14pct，成本管控效率有所提升。

    资产质量保持优异，资本充足率提升

    3 月末不良贷款率、关注率、拨备覆盖率分别为0.82%、0.48%、414%，较21 年末持平、+1bp、-5pct，资产质量保持优异水平。Q1 年化信用成本为0.70%，较21 年+12bp，同比-14bp，信用减值损失同比-5.9%至116 亿元，其中贷款减值损失同比+21.1%至120 亿元。我们测算Q1 年化不良生成率为0.28%，较21 年-24bp，降至较低水平。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.99%、9.61%，较21 年末+0.21pct、-0.31pct，一季度成功发行300 亿元永续债和400 亿元二级资本债，补充资本实力。

    风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。