事件：邮储银行公布2022 年一季报，营收增速为10.14%，拨备前利润增速为10.51%，归母净利润增速为17.81%，业绩表现优异，好于可比同业，我们点评如下：
邮储银行一季度业绩增长主要依靠规模扩张、非息收入增长、拨备计提压力减轻、成本支出放缓所驱动；而净息差同比收窄、税收增长则对利润增长形成负向贡献。
贷款投放加快，驱动资产增速提升。今年一季度末，邮储银行总资产增速达到10.97%，连续两个季度规模扩张速度提升，主要是因为信贷增长势头较好，贷款总额增速提升至13.69%，较去年末增速改善0.78 个百分点。
从新增资产结构来看，今年一季度，贷款净增3547 亿元，较去年同期的新增规模多30%，在今年经济面临下行压力、疫情冲击、外部不确定性因素增加的宏观环境下，邮储银行信贷投放优于同业，具体来看：
①对公信贷实现“供需两旺”，一季度新增对公信贷2101 亿元，较去年同期新增规模多904 亿元，主要受益于加大对交通基础设施、清洁能源、生态环保等重点领域的信贷投放，小企业和公司贷款规模实现稳健增长。
②零售信贷投放进度相对偏慢，一季度新增零售贷款1395 亿元，较去年同期新增规模减少488 亿元，主要是因为房地产市场不太景气，按揭信贷需求较弱，这与行业趋势基本一致；而扣除按揭信贷之外，邮储银行助力乡村振兴，加大对小额贷款和个人消费贷款的投放力度。
存款增长实现开门红。今年一季度末，邮储银行存款增速为10.17%，较去年末增速提升0.55 个百分点，存款增长势头良好。一季度存款净增加5653 亿元，较去年同期多1040 亿元，主要受益于一年期及以下个人存款增长的驱动。
净息差环比持平，好于预期；同比收窄，拖累净利息收入增速。今年一季度邮储银行净息差为2.32%，环比去年四季度保持平稳的态势。主要受益于：
①信贷投放加快，高收益资产占比提升，对市场利率下行的压力有所对冲，预计生息资产收益率环比持平；
②负债方面，短期限、低成本的价值存款保持快速增长，叠加同业 资金利率维持较低水平，预计计息负债成本率环比有所下降。
③综合资产负债利率的变化，今年一季度净利差环比提升，在生息资产规模增速提升的背景下，净息差环比持平。但受到去年一季度高基数效应的影响，净息差同比下降8bp，拖累净利息收入的增长。
展望未来，邮储银行仍有资产负债结构优化的空间，预计净息差将保持同业较优水平。
中收增长靓丽，超出预期。今年一季度邮储银行手续费及佣金净收入增速同比增长39.59%，较2021 年增速提升6.17 个百分点，在大多数同业中收增速下滑的大背景下，邮储银行表现较优，主要受益于公司坚持中间业务发展战略，以财富管理体系升级为主线，代理保险、理财、信用卡、投行、交易银行、托管等业务收入均实现较快增长。考虑到代理基金收入占中收的比例相对偏低，今年资本市场的波动加大、新发行基金规模减少对邮储银行中收的影响也偏弱。
成本收入比同比下行，带动拨备前利润增速提升。今年一季度，邮储银行成本收入比为51.79%，同比下降0.14 个百分点，经营效率有所改善，成本支出增速放缓对拨备前利润增速起到支撑作用。
资产质量保持较优状态。今年一季度末，邮储银行不良率环比持平，关注率微升1bp 至0.48%，逾期率微升4bp 至0.93%，预计受疫情扰动，部分客户现金流有所紧张所致，整体信用风险指标仍处于低位，同时拨备覆盖率维持在400%以上，抵御风险能力充足。
今年一季度邮储银行不良净生成率（年化）为0.62%，不良净生成额为99.76 亿元，分别环比下降1bp、0.86 亿元。但同比分别上升9bp、24.2 亿元。在不良生成速度同比加快的情况下，今年一季度贷款信用成本达到0.72%，同比提升5bp，一季度计提的贷款信用减值损失同比增长21.24%。
考虑到2021 年一季度，当时邮储银行信贷资产质量总体保持稳定，不良贷款率稳中有降，计提的客户贷款减值损失较少，计提了一定比例的非信贷减值损失。而今年一季度主要计提贷款减值损失，信用减值损失同比仍减少5.91%，驱动归母净利润增速保持17.81%较快的增长。
综合来看，邮储银行2022 年一季报表现优异，展望2022 年全年，邮储银行信贷储备充足，规模扩张有望加快；其净息差压力逐步缓解，预计将维持行业较优水平；邮储银行业务起步晚，没有资产质量历史包袱，信用风险压力小，预计全年业绩有不错的表现。
从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，基于成长性，考虑给予其高于其他大行的估值水平。
投资建议：我们预计公司2022 年的收入增速为12.27%，净利润增速为18.6%；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为6.91 元，相当于2021 年1.0X PB。
风险提示：规模扩张不及预期；零售转型进度不及预期；突发事件扰乱经济复苏节奏。