核心观点：（注：除非特别说明，货币单位为人民币，港币兑人民币汇率为0.8434。）

    中间业务收入快速增长，盈利保持稳定高增。公司发布22 年一季报：

    　　22Q1 营收、PPOP、归母净利润同比分别增长10.1%、10.5%、17.8%，较21 年分别-1.2pct、+2.4pct、-0.8pct，业绩继续高增。此外ROA、ROE 连续4 个季度实现同比双升，盈利能力继续改善。从营收来看：

    　　在以财富管理体系升级为主线的背景下，中间业务作为营收增长新动能的作用越发凸显，中高端客户、AUM 经营成效显著，手续费净收入同比增长39.6%，占营收比重提升至10.7%；利息净收入方面，继续推动以量补价，利息净收入同比增长4.1%。从支出来看：成本收入比同比下降0.14pct，预计与前期配置的人员产能和费用效率提升有关；不良生成延续放缓，拨备计提同比减少。

    　　净息差环比延续下行，预计年内有望保持平稳。公司22Q1 净息差为2.32%，环比下降4bps。据我们测算主要是受资产收益率下降影响，负债成本率有所改善部分缓解了净息差下行的压力。具体来看：（1）资产端，信贷投放节奏加快，高收益资产占比稳步提升。22Q1 新增贷款3547 亿元，其中零售:对公约4:6，同比多增822 亿元，多增的部分主要来自对公，22Q1 末，存贷比、信贷资产占比较21 年末继续提升。

    　　（2）负债来端，发力低成本存款，尤其是短期存款。22Q1 新增存款5653 亿元，增量92%来自个人存款，主要是一年期及以下价值存款，同时压降了长期限存款。年内来看：存贷比、信贷资产占比仍有提升空间，负债端存款优势巩固且成本管控加强，净息差有望保持平稳。

    　　资产质量稳定，风险抵补能力充足。22Q1 末，不良贷款率0.82%，与上年末持平；前瞻性指标方面，关注类贷款和逾期贷款余额环比均微增，关注率上升至0.48%、逾期率上升至0.93%，22Q1 不良生成率0.15%，同比微升0.02pct，绝对值均处于行业较优水平。拨备方面，拨备覆盖率413.6%，较21 末下降5.0pct。总体来看，资产质量仍较为稳定，预计后续有望保持。

    　　盈利预测与投资建议：公司坚守大型零售银行定位，持续深耕庞大的个人客户资源、广泛的网点资源，加快推进财富管理体系升级，新零售活力释放，业务结构优化，未来发展潜力可期。预计22/23 年归母净利润增速分别为15.7%和14.6%，EPS 分别为0.90/1.04 元/股，当前A 股股价对应22/23 年PE 分别为6.0X/5.2X，PB 分别为0.71X/0.65X。我们认为可以给予公司A 股22 年PB 估值0.9X，对应A 股合理价值为6.82 元/股，考虑A/H 股溢价因素，对应H 股合理价值为7.56 港币/股，均给予“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。