邮银协同，打造扎实的零售客户基础。邮储银行依托 “自营+代理”模式，布局了数量居同业首位的网点，且网点深度下沉、布局均衡。渠道优势打造了邮储领先的负债端能力，截至21 年末，公司负债端存款占比为96.3%，同期其余5 家大行平均为80.4%。从成本率来看，公司21 年存款成本率为1.63%，优于同期上市银行平均水平（2.09%），虽然还原代理储蓄费后邮储的真实存款成本率会有所上升，但考虑到存款依然是银行经营的压舱石，我们认为更应关注存款背后反映出公司扎实的客户基础，良好的客户关系和渠道优势有望为公司未来发力资产业务提供保障。

    　　资产端极具发展潜力，高成长有望延续。邮储信贷业务起步较晚，近年来在信贷业务有所发力，逐步展现出发展潜力，16-21 年公司信贷业务的年均复合增长率达到16.5%，远高于五大行（平均为10.1%）。目前，公司贷存比仍显著低于五大行，未来发展空间广阔。我们以21 年数据静态测算若公司贷存比上升2pct，对应21 年净息差水平有望提升2bps。此外，公司资本管理高级法稳步推进，参照6 家已实施高级法的银行数据，静态测算若高级法顺利实施有望为邮储银行节约核心一级资本充足率1.51pct，更高效率的资本管理将为公司资产端扩表提供资本支持。

    　　存量包袱轻，资产质量稳定夯实。公司信贷业务起步较晚，存量历史包袱轻，不良率持续保持在1%以下，为大行中最优水平。动态来看，公司前瞻性指标同样优秀，潜在不良生成压力较小。此外，邮储拥有大行中最充裕的拨备覆盖，使得公司抗风险能力突出，未来拨备反哺利润的空间值得期待。我们以21 年末数据静态测算，假设公司拨备覆盖率下降5pct，有望增厚当年利润3.2%，提升ROE0.39pct。

    　　我们预计邮储银行22/23 年EPS 为0.97/1.12 元，BVPS 预测值为7.61/8.43 元。我们采用相对估值法对公司进行估值，可比公司22年一致预期PB调整后平均值为0.66倍，考虑到公司负债端的优势、资产端的潜力、扎实的资产质量，给予公司35%的估值溢价，对应2022 年PB 为0.89 倍，目标价6.77 元，首次覆盖给予买入评级。

    　　风险提示

    　　经济下行超预期；房地产企业流动性风险继续蔓延；金融监管力度抬升超预期；假设条件变化影响测算结果。