营收双位数增长同比+11%，归母净利润同比+19%，盈利能力显著回升。公司2021 全年营收/归母净利润同比增速分别为11.4%、18.6%；Q4 单季度营收同比+15%，延续双位数高增长，归母净利润同比+2.7%。利润的驱动因素主要是规模稳步增长、非息收入高增长和信用成本节约。具体而言：1）日均生息资产同比+9.2%，带动利息净收入平稳增长同比+6.3%；2）手续费净收入亮眼增长同比+33.4%，其中代理业务同比大增+89%、理财业务同比+23%。截至2021 年末，服务个人客户数达6.37 亿户，管理个人客户资产（AUM）达到12.53 万亿元，同比+11.40%。3）其他非息收入同比+67.6%；4）减值损失同比-7.4%，带动全年综合信用成本同比下降18bps 至0.77%。

    资产提速增长，零售战略纵深推进。2021 年总资产同比+10.9%；贷款同比+13.1%，贷款占生息资产比重提升至50.2%。从信贷投向来看，全年新增贷款中零售、对公、票贴分别贡献37%、68%、-5%，零售占比提升至58.2%，坚守一流大型零售银行战略。零售信贷以消费贷款、个人小额贷款业务为核心，个人住房贷款同比+12.9%，个人小额贷款同比+22.7%；对公积极支持制造业、“两新一重”、涉农行业、绿色金融、民营企业等领域。存款方面，存款同比+9.6%，存款占付息负债比重为97.1%。

    全年净息差2.36%，环比微降。2021 年公司净息差2.36%，同比-6bps，环比微降-1bp；拆分结构来看，生息率同比-3bps，环比上半年-1bp，其中贷款同比7bps，环比上半年-4bps，推测主要由于公司加大普惠、涉农业务支持力度，资产端收益率承压。付息率同比+4bps，环比上半年持平，其中存款付息率同比+5bps，环比上半年持平，高成本存款管控成效显现。

    不良率维持低位0.82%，拨备覆盖率升至419%。2021 年不良率低位下行至0.82%，同比-6bps；拨备覆盖率同比提升10.5 个百分点至419%；拨贷比3.42%，同比-18bps。关注率0.47%，同比-6bps，环比+2bps；逾期率0.89%，同比-9bps，环比持平。2021 年共计提减值损失466 亿元，同比-7.4%，其中非信贷类资产减值179 亿元（去年同期为-20 亿元），风险抵补能力夯实。我们继续维持前期观点，公司不良率与拨备覆盖率均处于可比同业最优水平，历史包袱轻。

    同时公司严格确认不良，关注、逾期亦处于绝对低位，后续受益于较低的不良生成速度，减值节约有望持续反哺利润。

    资本方面，核心一级、一级及总资本充足率分别为9.92%、12.39%和14.78%，分别环比-0.08pcts、-0.16pcts、-0.70pcts。

    盈利预测与评级：我们小幅上调公司盈利预测，预计2022、2023 年EPS 分别为0.93 元和1.07 元，预计2022 年底每股净资产为7.57 元，以2022 年3 月30 日收盘价计算，对应2022 年底PB 为0.71 倍。公司作为第六家国有大型商业银行，凭借自营+代理模式差异化定位零售银行，零售客户、核心负债、资产质量均显著优于同行，同时公司在资产结构、中收、成本支出上还有较大优化空间，继续看好公司未来零售业务实现从量到质的突破。维持 “审慎增持”评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，转型推进不及预期