事件：邮储银行公布2021 年三季报，2021 年前三季度营收增速为10.22%，拨备前利润增速为11.93%，归母净利润增速为22.07%，业绩表现优异，好于预期，我们点评如下：

    　　邮储银行三季度净利润增长主要依靠规模持续扩张、非息收入增长、成本节约、拨备计提压力减轻；而税收增加、净息差小幅收窄对业绩增长形成负向贡献。

    　　1. Q3 单季度净息差环比改善，表现优异。经测算，邮储银行Q3单季净息差为2.37%，环比提升3bp。①资产端结构进一步优化，存贷比仍呈现上升趋势，信贷占总资产比例达到50.3%，较二季度末改善1.4pc。在信贷结构内部，三季度压降票据类资产，适当加大零售信贷的投放力度，零售信贷占总贷款比例较Q2 上行0.3pc；同时受益于7 月份降准以及三季度政府债发行进度加快，缓解了银行资产端投放的压力，邮储银行业加大了对金融投资类资产的配置，压降低收益的同业资产。总体来看，资产结构、信贷结构的优化，缓解了邮储银行生息资产收益率下行的幅度。

    　　②负债端方面，受益于央行存款定价方式的改革，预计邮储银行中长期存款的占比、成本均有所下行，驱动三季度计息负债成本率稳中有降。

    　　③综合资产和负债的变化，邮储银行Q3 净息差环比有所改善，但考虑到去年同期基数较高，净息差同比小幅收窄2bp，对净利息收入增速形成拖累。

    　　展望四季度以及明年，受益于稳增长措施的发力、央行货币政策保持平稳，我们预计邮储银行资产端收益率将逐步趋稳；同时存款结构与成本还有进一步优化空间，负债成本仍将下行，净息差的趋势预计向好。

    　　2. Q3 非息收入增速表现靓丽。三季度邮储银行非息收入增速为110.4%，较Q2 增速显著提升，其中，①Q3 手续费及佣金净收入增速为22.7%，环比基本持平，预计受益于加快推进财富管理体系建设，加强业务联动和协同营销，代理、信用卡、电子支付、托管等业务收入实现较快增长。

    　　②三季度其他非息净收入增速为421.8%，较Q2 增速提升幅度较大，成为支撑营收的重要因素。主要是因为：一方面，三季度降准后市场利率下行，债券相关投资收益同比明显多增；另一方面，汇兑损益同比亏转盈。

    　　3. 三季度成本收入比为56.53%，同比下降2.58pc，预计主要受益于成本管控效率的提升。在营收增速改善、成本收入比下行的背景下，邮储银行三季度拨备前利润增速达到22.4%，较Q2增速显著上行。

    　　4. 资产质量保持较优状态。①三季度末，邮储银行不良率为0.82%，环比下降1bp，继续保持同业较低水平；关注率为0.45%，环比下降3bp；三季度新生成不良贷款81.1 亿元，环比下降4.6亿元，新生成不良情况良好；三季度末，拨备覆盖率为422.7%，环比提升1.4pc，风险抵补能力较强。

    　　②三季度，邮储银行广义口径的信用成本（信用减值损失/期初期末平均总资产）为0.26%，环比下降31bp，同比提升1bp，仍维持一定的拨备计提力度。

    　　综合来看，邮储银行三季报表现优异，并且从中长期看，我们认为，邮储银行零售业务优势尚未充分释放，资产扩张与中收增长仍有空间，在维持低不良、低负债成本优势的情况下，基于成长性，考虑给予其高于其他大行的估值水平。

    　　投资建议：我们预计公司2021 年的收入增速为10.63%，净利润增速为23.59%；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为6.91 元，相当于2021 年1.0X PB。

    　　风险提示：规模扩张不及预期；零售转型进度不及预期；突发事件扰乱经济复苏节奏。