事件：邮储银行发布2021 年中报，实现营业收入1577 亿，同比增长7.7%，实现归母净利润410 亿，同比增长21.8%。

    　　中报业绩增速录得大行最高，成长性媲美优质股份行。公司1H21 净利润同比增长21.8%，较大行平均增速高9pct；利润增速较1Q21 的5.5%大幅提高16.3pct，主要来自于持续优异的资产质量再上新台阶，对利润形成反哺。

    　　资产质量再上新台阶，减值反哺利润助推业绩释放。（1）不良率、关注率环比分别下降3bp、2bp，其中对公、零售不良率较年初分别下降5bp、7bp，对公行业不良率近乎全线好转，零售信用卡、小微不良率较年初大幅下降62bp、30bp；（2）不良净生成率创下2016 年有数据以来的同期新低，1H21不良净生成率较去年全年下降23bp 至0.22%，推动信用成本由0.98%降至0.53%，信用成本/不良净生成率仍维持在2 倍以上，拨备覆盖率环比继续提升4.3pct 至421%；（3）加大了非信贷资产减值计提，非信贷减值/资产减值比例高达46%。

    　　财富管理潜在空间广阔，中间业务收入占比提升加快。（1）上半年VIP客户、财富客户数较年初增长14.9%、20.4%，零售AUM 较年初增长6.9%、突破12 万亿。随着县域地区中等收入群体扩大，家庭农场主、农民合作社股东、小微企业主、民营企业高管、返乡创业的小镇青年皆有望成为公司未来潜在的财富管理客户；（2）1H21 代销手续费收入同比增长127%，带动净手续费收入同比增长37.9%，中间业务收入占营收比例较去年同期提高1.6pct 至7.3%

    　　资产结构优化、零售转型升级持续推进。1H21 净息差较1Q21 下降3bp，除了资产端贷款定价在二季度继续下滑外（1H21 较去年降3bp），负债端存款成本也有所拖累（1H21 较去年升4bp），上半年定期存款占比较年初上升了2.3pct。我们继续看好公司资产负债结构改善对息差的提振作用：

    　　（1）资产端：继续提高存贷比、零售贷款占比，2Q21 贷款占生息资产比例环比提高0.6pct 至50.5%，零售贷款占比较年初提高0.5pct 至57.5%，　　其中收益率较高的小微贷款投放较快；（2）负债端：随着财富管理不断推进、零售AUM 规模持续做大，能够沉淀更多的低成本零售活期存款，稳定负债成本。

    　　投资建议：邮储银行在资产结构、中间业务以及运营效率上的优化不断兑现，干净的资产负债表也使得公司业绩能够持续释放，我们认为公司作为零售大行的成长性可媲美优质股份行。预计2021-2023 年净利润同比增长12.3%/13.2%/13.2%，目前估值0.73x2021PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济超预期下行、疫情再次扩散、零售转型不及预期、继续让利导致息差收窄。