事件：

    　　8 月27 日，邮储银行发布2021 年半年度报告，上半年实现营业收入1576.53 亿，YoY+7.7%，归母净利润410.10 亿，YoY+21.8%。加权平均净资产收益率13.30%（YoY +0.65pct）。

    　　点评：

    　　营收增速稳中有升，盈利增速延续3Q20 以来的快速反弹态势。2021 年上半年邮储银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为7.7%、7.7%、21.8%，增速分别较1Q21 提升0.6、0.5、16.3pct；在资产质量改善情况下，上半年计提信用及其他损失准备294.62 亿元（同比减少41.32 亿元，YoY-12.3%）。其中，2Q 单季营收同比增长8.3%，增速较去年同期提高6.9pct；2Q 单季归母净利润同比增长46.0%，增速较去年同期大幅提升74.1pct。拆分业绩同比增长来看，规模扩张的正向贡献进一步增强，但息差的负向拖累小幅扩大；非息收入正贡献强化，拨备由负贡献转为正贡献12.3 个百分点，拨备对利润形成有力反哺。

    　　净利息收入同比增长6.2%至1320.96 亿元：资产端持续扩张且结构进一步优化，息差季环比收窄3BP。

    　　1）资产端维持较好增速，资产结构进一步优化。截至6 月末，邮储银行总资产/生息资产/贷款分别同比增长11.4%、11.4%、13.0%，增速环比1Q21 分别变动0.6pct、0.7pct 、-1.3pct；贷款占生息资产比重季环比提升0.6pct 至50.7%。

    　　6 月末，贷款总额较年初增加4761.42 亿元，其中，对公、零售分别增加1818.11亿元、3040.53 亿元，新增对公、零售大致为3:5，票据较2020 年末压降97.22亿元。截至6 月末，存贷比、信贷资产占比、个人贷款占比、中长期贷款占比分别较年初提高1.55pct、0.34 pct、0.54 pct、0.33 pct，资产结构进一步优化。

    　　2）核心负债保持稳定增长。截至6 月末，邮储银行总负债/计息负债/存款分别同比增长11.1%、10.9%、10.6%，增速环比1Q21 分别变动0.6pct、0.5pct、-0.2pct，存款增速小幅放缓，但仍保持较高增速；存款占计息负债的比重季环比下降1.2pct 至96.1%，存款在计息负债中仍占绝对比重。存款结构上，活期存款占比较年初下降2.3pct 至34.1%，个人存款占比季环比下降0.6pct 至87.6%。存款结构环比变化略显不足，但公司高度重视存款成本管控，不断拓宽个人存款资金源头，主动管控长期限高成本存款，新增定期存款以一年期及以下为主。

    　　3）上半年净息差2.37%，继续保持行业领先。上半年净息差2.37%，季环比收窄3BP，较2020 年收窄5BP，息差收窄是行业趋势，公司收窄幅度相对较小，绝对息差水平仍处于行业领先水平。具体看，生息资产收益率为3.96%，仅较2020年微幅下降1BP；其中，贷款收益率为4.72%，较2020 年下降3BP。受益资产端规模的扩张和结构优化，相较同业，资产端收益率下行幅度较小。计息负债成本率为1.65%，较2020 年小幅上升4BP；其中，存款成本率为1.64%，较2020年上升5BP，负债端成本率有所上行，但整体负债成本仍处于行业较低水平。

    　　财富管理建设深入推进，手续费及佣金净收入同比增速高达37.9%。上半年，邮储银行非息收入同比增长16.4%至255.57 亿元，其中，手续费及佣金净收入同　　比高增37.9%至114.29 亿元，主要受益于：1）代理业务同比增加55.57 亿元，增幅126.5%。公司深入推进财富管理体系建设，满足客户多元化的资产配置需求。代销保险、基金、资管信托等业务收入实现较快增长；2）结算与清算业务同比多增8.63 亿元，增幅23.0%。主要是深化与支付机构合作，快捷支付绑卡规模及电子支付收入实现双增长%；3）托管业务（YOY+25.0%）、理财业务(YoY+11.6%)及其他等科目整体均实现增长。其他非利息净收入同比增长3.4%至141.28 亿元，增速相对较低。其中，投资收益（YOY+18.1%）及公允价值变动损益（YOY+21.5%）增势较好；汇兑损益受市场环境影响，同比减少19.75亿元（YOY-141.7%），形成负向拖累。

    　　零售业务的价值愈加凸显。邮储银行客户覆盖我国40%以上人口，拥有近4 万个营业网点，拥有天然的零售基因和资源禀赋。近年来，零售转型持续推进，不断提升网点效能、加强财富管理体系建设，零售业务的价值愈加凸显。截止6月末，零售AUM 较年初增加近8000 亿元至12.03 万亿元，个人银行业务收入同比增长14.1%至1101.96 亿元，占营业收入比重同比提升3.9pct 至69.0%。

    　　截至6 月末，个人存款较年初增加4600 亿元至9.56 万亿元，个人贷款较年初增加3041 亿元至3.56 万亿元，个人理财余额较年初增长7.5%至8948 亿元。

    　　不良实现季环比“双降”，资产质量进一步改善。截至6 月末，邮储银行不良贷款余额季环比减少0.32 亿元至512.03 亿元；不良贷款率0.83%，季环比下降3BP，不良实现季环比“双降”；（关注+不良）贷款率为1.31%，季环比下降5BP。上半年新生成不良贷款161.26 亿元，不良生成率0.28%。不良与逾期90天以上贷款比例为1.55%，逾期60 天以上贷款全部纳入不良，逾期30 天以上贷款纳入不良比例达到94.56%，不良认定审慎。同时，风险抵补能力进一步增强。截至6 月末，拨备覆盖率为421.33%，季环比提升4.35pct；拨贷比为3.49%，季环比微降0.05pct。

    　　资本充足率稳中略降。邮储银行在提升内源资本补充能力的同时，运用非公开发行股票、永续债等方式进行外源资本补充。但是由于资产端扩张速度较快，资本充足率稳中略降。截至6 月末，核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为9.74%/12.35%/14.32%，季环比分别下降0.17pct/0.21pct/0.22pct。

    　　盈利预测、估值与评级。邮储银行作为定位零售银行的国有大行，资产质量优质、存款来源稳定，资产端优化空间大；同时，大力推动财富管理体系建设，零售转型不断深化。由于公司2021 年中报盈利增速超市场预期，我们相应上调公司2021-2023 年EPS 预测为0.83 元（+10.5%）/0.95 元（+18.6%）/1.05 元（+25.0%），对应2021-23 年PB 分别为0.8/0.7/0.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量，以及零售转型进展。