事件：公司发布2024 年中报。2024 年上半年公司实现收入79.1 亿元，同比增长14.9%，实现归母净利润8.1 亿元，同比增长25.3%，其中单Q2 实现收入40.5亿元，同比增长8.0%，归母净利润3.7 亿元，同比下滑30.9%。

    浮法玻璃：供需失衡价格承压下行，冷修后供需有望阶段性再平衡。2024 年上半年竣工下滑拖累玻璃需求，1-6 月累计竣工面积2.65 亿平，同比下降21.8%，而行业产能并未收缩，上半年玻璃产量5.55 亿重箱，同比增长7.7%，高供给、低需求下持续累库，截至6 月底厂家库存超过26 天，玻璃价格一路下行，上半年均价1848.5 元/吨，同比下滑3.2%，其中Q2 均价1698.3 元/吨，同比下降18.0%，环比Q1 下降15.1%。行业承压下，公司上半年浮法玻璃量价齐跌，合计收入37.1亿元，同比下滑10.0%，销量4882 万重箱，同比下降9.1%，产销率88.7%，同比降低5.6pct，实现毛利率28.4%，单箱价格76.0 元，同比下滑1.1%，其中Q2收入19.9 亿元，环比Q1 提升15.4%，主要系产销改善，但价格环比Q1 下降10.9%，降价压力下毛利率降至21.6%，环比Q1 下降14.5pct。考虑到行业需求仍在下行，目前多数企业已出现亏损，随着亏损加深或将触发行业进一步冷修，供给收缩下实现行业供需的再均衡，价格有望迎来修复。

    光伏玻璃：成本管控具备龙头潜质，下半年面临考验。上半年公司昭通、马来西亚2 条1200T/D 产线投产，在产产能升至10600 吨/日，稳居行业前三，光伏玻璃实现销量1.85 亿平，收入29.0 亿元。公司规模效应逐步显现，同时燃料和原材料成本优势突出，目前硅砂储量2.79 亿吨，硅砂矿及加工厂设计年产能810 万吨，达产后超白硅砂自给率有望达100%，并且公司浮法、光伏集采优化采购成本，部分工厂也已实现天然气直供，上半年光伏玻璃毛利率21.2%，已达行业龙头水平，单Q2 毛利率23.3%，环比Q1 提升3.9pct，单平毛利3.7 元/平，环比Q1 提升0.7 元/平，降本增效成果显著，上半年实现净利润2.2 亿元，净利率7.6%，判断与龙头差距主要系新投产线仍在爬坡期，导致费用摊销较高。7 月以来光伏需求不佳，而供给处在高位，价格持续下行，截至8 月底2.0mm 面板玻璃价格已降至12.5 元/平，行业大面积亏损下到龄窑炉出现集中冷修，若后续组件排产回升，冷修加速下年底供需或有望重新平衡，价格有望止跌企稳。

    费用率有所提升，光伏玻璃账期致应收款增加、现金流降低。上半年公司期间费用率12.0%，同比增加1.8pct，单Q2 期间费用率12.1%，同比增加1.9pct，光伏玻璃扩张导致职工薪酬增加，管理费用率提升，同时在建项目借款规模扩大导致财务费用率增加。截至6 月底公司应收项合计20.7 亿元，同比增加51.0%，收现比66.4%，同比降低7.5pct，付现比67.2%，同比降低2.9pct，光伏玻璃2 个月账期导致应收款增加，上半年经营性现金流净额-0.5 亿元，同比减少4.0 亿元。

    投资建议：7 月以来浮法、光伏下游需求表现低迷，供给端也都处在高位，浮法玻璃、光伏玻璃价格持续下行，行业均出现大面积亏损，我们调整公司盈利预期，预计2024-2026 年归母净利润分别为11.54 亿元、15.77 亿元、17.51 亿元，三年业绩复合增速23.2%，对应PE 分别为12.4X、9.1X 和8.2X，维持“增持”评级。

    风险提示：竣工需求大幅下滑风险，光伏需求大幅下滑风险，原材料、燃料价格持续快速上涨风险。