核心观点

    浮法玻璃带动盈利高增长。公司发布21 年年报，实现收入/归母净利润145.7/42.3 亿元，YoY+51.1%/133.4%，受益于浮法玻璃行业前三季度高景气，业绩实现高增长。单四季度来看，公司实现收入/归母净利润38.1/5.8 亿元，YoY+23.3%/-3.8%。

    21 年9 月份中旬后，地产商资金链紧张，浮法玻璃需求疲弱，价格在21Q4 出现较大幅度降幅，这是四季度盈利下滑的主因。展望22 年，我们认为行业供给依然会小幅增加，地产竣工的韧性依然对22 年前三季度的需求有较强保障，供需整体依然处于相对平衡状态，价格的波动更多是某个时间段的供需错配造成。

    成本管控能力优秀，节能玻璃盈利中枢将抬升。从业务结构看，原片玻璃依然是业绩主要来源，21 年产销量1.19 亿重箱，相比20 年1.17/1.14 亿重箱的产/销量基本持平。21 年每重箱的价格/成本/毛利/净利我们预测分别是104.4/50.6/53.9/35.6 元，相比20 年分别增加30.4/4.1/26.3/20 元。21 年盈利的上涨，除了商品价格上涨，公司成本控制能力非常优秀，21 年浮法原片每重箱直接材料成本仅上涨了4.2 元。仅考虑重碱均价，21 年上涨了837 元/吨，按1 吨玻璃消耗0.2 吨纯碱计算，带给每重箱玻璃成本上涨达8.4 元。节能玻璃是当前收入第二大来源，营收20.3 亿元，YoY+83%，增长中相当部分来自销量增加（YoY+49%）。由于长兴/天津节能基地处于产能爬坡阶段，造成了一定亏损，影响了板块净利率。未来随着六大节能基地全部进入运营成熟期，参考节能龙头更高的净利率，盈利中枢预计将不断提升。

    光伏玻璃板块不断加大投入。一方面将漳州2 条日熔量合计1500t/d 的超白浮法线转回生产建筑玻璃，另一方面公告新建光伏压延产线。预计22/23/24 年将分别有1200/4800/6000t/d 的新增产能投入市场。展望22 年光伏玻璃市场，供给压力较大，根据隆众资讯，截止当前在产产能为51580t/d，从年初到目前已有9000t/d 产能投产，22 年剩余时间潜在供给增量为49050t/d。光伏玻璃龙头企业有较大扩产计划，定价策略更多是以消化新增产能为考量。同时龙头企业生产成本最低，我们预判22 年光伏玻璃价格弹性较小，未来更多比拼的是生产成本。得益于浮法的龙头地位，公司在超白砂储备/纯碱等方面已有较好布局，原材料成本控制能力将有保障。

    盈利预测与投资建议

    预测22-24 年EPS 为1.19/1.61/2.35 元（22/23 年原值1.38/1.71 元），主要调低了对光伏玻璃的收入和盈利，参考可比公司平均估值水平，认可给予22 年16XPE，对应目标价19.04 元，维持“买入”评级。

    风险提示：地产竣工超预期下滑，光伏玻璃投产进度低于进度。