21Q4 收入/归母净利同比+23.3%/-4.6%，维持“买入”

    4 月7 日公司发布21 年年报：预计全年实现营收/归母净利/扣非归母146/42/42 亿元，同比+51.1%/+133.4%/+142.3%；21Q4 收入/归母净利/扣非归母38/5.8/5.6 亿元，同比+23.3%/-4.6%/-3.1%。21 年业绩略低于我们预期（43 亿），系21Q4 均价下降及成本上涨导致。我们预计需求端地产承压或压制价格，同时成本端纯碱及能源价格维持高位，以上或导致公司盈利承压，我们下调公司22-24 年归母净利至36/44/49 亿元（22-23 年前值44/49亿元），当前可比公司对应22 年Wind 一致预期均值11x PE，认可给予公司22 年11xPE，目标价14.84 元（前值21.45 元），维持“买入”评级。

    21 年毛利率显著提升，但21Q4 需求下行及成本上涨拖累毛利率21 年公司玻璃原片/节能玻璃/物流业务分别实现收入124/20/0.1 亿元，同比+43.37%/+83.16%/+204.36%。21 年玻璃原片每重箱售价/成本/毛利同比+41.0%/+8.8%/+95.3% ， 节能玻璃每平米售价/ 成本/ 毛利同比+23.1%/+6.8%/+55.9%。公司21 年毛利率50.2%，同比+13.0pct，其中玻璃原片/节能玻璃/物流业务毛利率51.57%/42.02%/32.65%；21Q4 毛利率37.6%，同/环比-4.5/-20.0pct，Q4 下降较多系需求下行及成本上涨导致。

    21 年期间费用率同比上行，盈利提升增厚经营性净现金流21 年期间费用率15.3%，同比+1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.9%/9.5%/4.4%/0.5%，同比-0.0/+2.1/+0.2/-0.9pct，管理费用率上升主要系21 年经营业绩大幅增长，相应计提业绩奖励增加，同时股份支付成本增加，以及与上年同期比业务规模扩大、纳入合并范围内单位增加所致。21年归母净利率29.1%,同比+10.2pct；21Q4 为15.1%，同/环比-4.4/-21.6pct。

    21 年末公司资产负债率/有息负债率35.5%/13.4%，同比+2.1/-1.0pct。21年经营净现金流+50.7 亿，同比+62.7%，其中Q4 为+11.3 亿，主要系营业收入及盈利能力增加所致。

    电子/药用/光伏玻璃加速成长，多元化布局初具雏形据公司年报，公司电子玻璃已建成醴陵电子玻璃一线，二线公司预计于22Q2点火。药用玻璃方面，公司于21 年11 月公告投建中硼硅药用玻璃素管生产线二期，按12 个月建设周期有望于22 年底投产。4 月7 日公司公告拟投资51.8 亿在云南省昭通市投资新建4 条1200t/d 光伏玻璃生产线。我们认为多元化及高端化的布局初现雏形，不仅将为公司业绩提供增量，也有望淡化公司浮法玻璃的周期性，助力公司未来稳定成长。

    风险提示：玻璃价格大幅下跌，地产需求下行，光伏玻璃投产低于预期。