2021 年业绩符合前期预告

    　　公司公布2021 年业绩：营收145.7 亿元，同比+51%；归母净利润42.3 亿元，同比+132%；其中4Q21 营收环比-4%至38.1 亿元；归母净利润环比-61%至5.8 亿元；业绩基本符合前期预告。

    　　1）浮法/节能玻璃高景气，供需两旺：全年公司浮法原片收入同比+47%至124.2 亿元（对应毛利率同比+14ppt 至51.6%），节能玻璃收入同比+83%至20 亿元（对应毛利率同比+9ppt 至42%）；其中浮法销量同比+4.5%至1.18亿重箱（4Q21 环比+3%至2945 万箱），节能玻璃销量同比+49%至3260 万平；2）价格高位，但4Q21 回落：单箱价格全年同比+41%左右，4Q 因地产资金紧张，价格环比-8%至129.3 元（全口径）；3）成本上涨，单箱毛利环比下降：4Q21 因纯碱等原材料大幅上涨，带动单箱成本环比+21 元至81 元，4Q 单箱毛利环比-32 元至49 元；4）管理费用上升：全年公司管理费用同比+6.67 亿元（管理费用率同比+2.1ppt），带动单箱管理费用同比+5 元至11.7元，其中职工薪酬因业绩提成和业务扩张同比+4.4 亿元，股权激励费用同比+1.7 亿元；各类资产减值合计1.02 亿元；5）浮法充当现金粮仓，资本开支增幅有限。公司全年存货周转天数同比+24 天，主要由于原材料成本增加所致；应收账款周转天数持平在5 天。此外，公司全年经营现金流净额同比+63%至51 亿元，浮法充当现金粮仓；资本开支同比+26%至14.5 亿元，公司深加工业务投产进度较缓；6）现金分红率维持高水平。公司每股派现金红利0.8元（含税），现金分红比例达50.7%，按最新收盘价计算股息率达6%。

    　　发展趋势

    　　“稳增长”下竣工需求有望逐步修复，价格或将迎来反弹。一方面我们认为后续“稳增长”政策落地有望成为玻璃需求修复催化剂；另一方面，目前石油焦/LNG均价分别环比+29%/32%，行业利润压缩至不到200 元/吨。我们认为后续价格跌至成本线附近或将促使老线冷修，供给收缩也能支撑价格反弹。

    　　计划于云南、福建投产光伏玻璃产线，深加工比例有望扩大。公司公告将在云南投产4 条1200t/d产线，预计建设周期3 年；在福建投产1 条1200t/d产线，预计2023 年8 月试生产。此外公司还向药玻/电子玻璃拓展，随着深加工比例扩大，我们认为估值中枢有望过渡至周期成长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调价格/上调成本，下调22/23e EPS 23%/27%至1.20/1.31 元，当前股价对应22/23e 11x/10x P/E。由于盈利预测调整，同时考虑需求有望修复，我们维持跑赢行业评级，下调目标价9%至20 元，对应22/23e 17x/15x P/E，隐含52.1%上行空间。

    　　风险

    　　竣工需求复苏不及预期，原材料价格上涨超预期。