事件：公司披露2020 年年报和2021 年一季报，2020 年全年和2021 年一季度分别实现营业总收入96.44 亿元和29.22 亿元，同比分别增长3.6%和125.0%，分别实现归母净利润18.25 亿元和8.80 亿元，同比增长35.6%和448.1%。公司2020 年度拟每10 股派发现金股利3.5 元（含税）。

    　　原片价格中枢持续上行，驱动收入端加速和盈利高增长，单箱净利创新高。公司2020Q4 收入端同比增长11.4%，预计主要得益于原片价格的同比上涨，2021Q1收入端同比增长125.0%，主要得益于去年疫情影响的低基数下销量和价格的大幅增长。测算公司2020Q4 和2021Q1 单箱均价分别超过90 元和接近100 元，均为近年来的新高。公司2020 年全年和2021Q1 毛利率分别为37.3%和51.7%，同比分别上升7.8pct、17.6pct，考虑到本期运输费用调整计入营业成本，实际毛利率的提升幅度更大。毛利率的提升主要得益于原片均价的提升，其中纯碱和石油焦提前的储备使得单位原片成本仍然处在相对低位。测算公司2020Q4、2021Q1原片综合单箱净利分别约为19 元和30 元，同比提升约7 元和20 元。

    　　费用端总体有所扩张，但得益于Q1 销量增长的摊薄，单位费用基本持平。（1）公司2020 年全年单箱销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比分别-0.3 元、+2.0 元、+0.5 元和+0.2 元。单箱对应销售费用的减少主要是原计入销售费用的运输费用调整进入营业成本所致。管理费用的增加与修理费、计提业绩奖励及确认的股份支付成本增加所致，财务费用的增加主要是汇兑损失增加。此外公司Q4计提资产减值损失1.38 亿元。（2）公司2021 年Q1 单箱销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比分别-0.3 元、+2.0 元、+0.5 元和+0.2 元，管理费用总额同比增长176.1%，主要是业绩奖励增加所致，此外公司Q1 财务费用总额同比减少55.0%，主要得益于汇兑损失影响的减小以及利息支出的减少。

    　　经营性现金流同步大幅改善，资本开支持续扩张，资产负债率显著下降。公司2020年和2021Q1 经营活动现金净流量分别为31.18 亿元和8.72 亿元，同比分别增长54.6%和464.5%，基本与盈利的增长同步。同期购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为11.52 亿元和3.08 亿元，同比分别增长58.9%和35.9%，主要与节能玻璃、光伏玻璃等产能扩张、生产线冷修技改等投入所致，反映公司外延扩张的力度持续增强。公司2020 年年报及2021 年一季报资产负债率分别为33.4%和32.4%，同比分别下降3.5pct 和8.4pct。两期带息债务余额分别为20.61亿元和20.57 亿元，同比分别减少8.43 亿元和16.68 亿元。

    　　光伏玻璃加速扩张，新业务布局有望逐步迎来收获期。公司公告光伏玻璃新产线投资以及超白石英砂基地建设计划，累计在建光伏玻璃产能合计6000t/d，原材料成本优势有望进一步加强。

    　　投资建议：（1）中期角度，供需紧平衡状态难以打破，下半年旺季刚需以及下游补库拉动下价格有望再创新高。中长期角度，基于供给端受环保、产业政策、窑龄等多重约束，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期。（2）中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。公司凭借资源优势中期盈利中枢提升。（3）份额提升、产业链延伸潜力可观，除深加工快速增长外，光伏玻璃、药用玻璃、电子玻璃持续发力，且行业竞争力逐步增强，公司中长期成长亮点十足。（4）高分红率带来一定安全边际，同时有望享受成长性带来的估值溢价提升。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为40.0、43.4、45.8 亿元，对应10.3、9.5、9.0 倍市盈率，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动。