21Q1 业绩高弹性，周期向上兼顾中长期成长，维持“买入”评级公司发布2020 年年报及一季报，20FY 营收96.4 亿元，YoY+3.6%,归母净利润18.3 亿元，YoY+35.6%，与业绩快报一致，扣非净利17.3 亿元，YoY+36.3%。

    　　21Q1 在浮法玻璃价格大幅上涨背景下，公司营收/归母净利29.2/8.8 亿元，yoy+125%/448%，相比19Q1 增长59%/319%。20FY 公司CFO 净流入31 亿元，同比多流入11 亿元，分红率51%。近期玻璃期货价格持续创新高，我们认为在供需持续向好态势下，21FY 公司浮法玻璃利润有望大幅增长，而节能/光伏/电子/药用玻璃作为公司多元化战略重要组成，未来有望为公司带来持续成长性，预计21-23 年EPS1.41/1.54/1.67 元，维持“买入”评级。

    　　售价提升、原燃料成本下降带动毛利率大幅提升20Q1-21Q1 公司单季度营收增速-29%/12%/12%/11%/125%，归母净利增速-23%/12%/74%/45%/448%。20FY 公司原片/节能玻璃收入84/11 亿元，yoy-1.2%/+65.9%，公司披露口径下，单位售价74.1 元/重箱、54.5 元/平米，yoy+2.9%/-8.2%，但我们预计21Q1 公司产品单价同比大幅上行。盈利端，20FY 公司综合毛利率37.28%，同口径同比提升约8.5pct，按公司披露口径（ 未还原销售费用）， 公司原片每重箱成本/ 毛利46.5/27.6 元，yoy-9.2%/+32.5% ， 节能玻璃每平米成本/ 毛利33.2/21.3 元，yoy-17.6%/+11.8%，尽管售价变动不显著，但成本下降带动毛利显著提升。

    　　我们预计21 年浮法售价涨幅或超过成本涨幅，公司单位毛利仍有望上行。

    　　费用率/资产减值同比有所提升，部分因素有望在21 年消除20 年公司销售（剔除运费）/管理（剔除激励费用）/研发/财务费用率0.90%/6.22%/4.28%/1.34%，同比变动+0.2/+1.04/+0.3/+0.14pct，同口径销售及管理费用率提升主要系员工薪酬增加所致，我们认为可能行业高景气阶段员工奖金较多，及公司多元化产能扩张带来费用前置相关，而财务费用率在可转债成功发行后未来有望边际改善。20FY 公司计提资产减值损失1.38 亿元，其中固定资产减值1.2 亿元，我们认为此项具有一次性特征。

    　　综合而言，我们认为21FY 公司费用率有望改善，进一步带动净利率上行。

    　　看好21 年利润高增长及随后成长性，维持“买入”评级公司同时公告拟投资新建3 条1200t/d 光伏玻璃产线及超白石英砂生产基地，在相关产能规划下，我们认为公司21 年节能玻璃产量有望取得较快增长，电子及药用玻璃有望取得突破，21 年后光伏玻璃也有望进入放量阶段。同时浮法供需改善情况下，盈利有望保持高位运行。预计21-23 年EPS1.41/1.54/1.67 元（21/22 年前值1.14/1.50 元），参考可比公司估值，给予公司21 年13 倍PE，对应目标价18.33 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：浮法玻璃价格持续性不及预期；公司光伏/电子/药用玻璃产线建设及达产情况不及预期。