核心观点

    　　Q1 业绩超预期，原片量价齐升。4 月8 日晚公司发布21Q1 业绩预增公告，实现归母净利润8.53-9.06 亿，YOY+431%-464%；扣非净利润8.28-8.80亿，YOY+487%-524%；地产竣工持续性需求推动下淡季不淡，原片销量/价格YOY+79%/28%。根据历史公开信息，预计19Q1/20Q1/21Q1 原片销量为2447/1597/2859 万重箱，均价为75.0/77.7/99.5 元/重箱，剔除20 年疫情低基数的影响后，21Q1 销量/价格较19 年同期增速仍有17%/33%。

    　　价格/成本控制助推盈利能力大幅提升。按照公告的扣非净利润取中位数8.54 亿，并假设盈利全部来自于原片，推算21Q1 单箱净利润为29.87 元，较19/20 年同期增加22.43/21.04 元，净利率达30%，盈利能力继续创历史新高，主要由于价格持续上涨且公司前期进行了大宗材料的战略储备。

    　　若旺季提价21 年原片业绩或超预期，关注成本端上涨的风险。我们认为二季度原片价格有望继续上涨，假设全年含税价达120 元/重箱（对应不含税价106 元），单箱净利润35 元，原片销量约9858 万重箱，原片净利润将达34.5 亿。同时，纯碱的价格上涨可能会侵蚀部分原片利润。因为下半年由于光伏玻璃新增产能较多，纯碱价格上涨预期较强，按照一重箱玻璃消耗10kg 纯碱推算，纯碱价格每上涨100 元/吨，每箱玻璃成本上涨1 元。

    　　拟发行可转债，助力节能玻璃产能扩张、优化资本结构。近期公司公告拟发行15 亿可转债，其中10.5 亿用于长兴/湖南/天津节能玻璃基地建设、剩余资金用于偿还银行贷款。根据项目规划，湖南基地将于21 年Q3 投产，长兴/天津基地将于22 年Q1 投产，未来节能玻璃产能合计将再增加2540 万平米。资金到位后项目有望加快推进，同时降低负债率、提升抗风险能力。

    　　财务预测与投资建议

    　　预计20-22 年EPS 为0.68/1.43/1.91 元（原EPS 为0.68/1.16/1.65 元），主要调增浮法原片价格、调减光伏玻璃价格。采用分部估值法，参考可比公司21 年平均估值，分别给予光伏玻璃/电子玻璃/原片及加工业务19/22/13XPE，对应目标价19.29 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产投资大幅下滑、原料成本快速提升、光伏玻璃价格大幅下滑