公告要点：公司公布2025Q1 业绩。2025Q1 公司实现营收400.19 亿元，同环比-6.6%/-33.2%，实现归母净利润17.51亿元，同环比-45.7%/-22.7%，归母净利润同比下降主要系：1）产品周期波动导致季度销量下降；2）销售费用同比增长；3）俄罗斯报废税返还因新车认证后延所致。盈利能力方面，公司Q1 毛利率为17.84%，同环比分别-2.2/+1.3pct，受俄罗斯报废税后延约影响。费用率方面，Q1 公司销售费用为22.96 亿元，同环比分别+34.6%/+44.6%，主要系：1）直营体系加速投入的影响；2）新车型上市和预热的影响，如高山、坦克300、二代枭龙max 等。

    　　 魏品牌放量，出海持续推进。销量结构上，长城汽车Q1 批发销量25.68万辆，同环比分别-6.7%/-32.3%。分品牌来看，哈弗/魏牌/坦克/欧拉/皮卡销量分别为14.46/1.33/4.20/0.69/5.00 万辆， 同比-8.4%/+38.7%/-14.6%/-54.3%/+15.0%。公司Q1 新能源销量6.26 万辆，同环比分别+5.7%/-43.3%，Q1 新能源渗透率24.4%，同环比+2.9/-4.7pct。出口方面，公司Q1 共出口9.09 万辆，同环比分别-2.0%/-29.5%，出口占比达到35.4%，同环比+1.7/+1.4pct。

    　　 2025 年公司将推出多款新车，产品矩阵进一步完善。分品牌来看，哈弗品牌：新款哈弗猛龙、新款哈弗二代大狗Hi4 版（2025Q2 上市）、二代大狗PHEV 版；坦克品牌：坦克500 中改款（2025Q2 上市），升级全新座舱和端到端辅助驾驶城市NOA；欧拉品牌：2025 款欧拉好猫优化换新；长城皮卡：山海炮Hi4–T（上海车展上市）。2025H2，公司还将推出中型5 座轻越野SUV 哈弗猛龙PLUS、魏牌新系列智能旗舰SUV、欧拉紧凑级纯电SUV、中大型越野SUV 坦克400Hi4-Z 等多款新车，完善产品结构。

    　　 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧，我们下调公司2025/ 2026/2027 年营业收入预期分别为2195/ 2376/ 2538 亿元（原值为2250/ 2491/2656 亿元），同比+8.57%/ +8.25%/ +6.82%。考虑到公司销售和研发投入增加，我们下调2025/ 2026/ 2027 年归母净利润预期分别为123/ 139/ 144亿元（原值为129/ 143/ 148 亿元），同比-3.33%/ +12.91%/ +3.70%。

    　　2025~2027 年对应EPS 分别为1.43/ 1.62/ 1.68 元，对应PE 估值分别为18/ 16/ 16 倍。考虑公司智能化与全球化持续加速，维持“买入”评级。

    　　 风险提示：海外市场需求低于预期；国内乘用车价格战演绎超预期。