事件：1 月23 日，公司发布2023 年业绩快报：2023 年实现营业收入1734.1 亿元，同比+26.3%；归母净利润70.1 亿元，同比-15.2%；扣非归母净利润46.8 亿元，同比+4.6%。

    　　公司业绩基本符合我们的预期，量价齐升驱动收入增长。

    　　2023Q4 单季度实现营业收入539.1 亿元，同比+42.4%、环比+8.8%；归母净利润20.1 亿元，同比+1805.4%、环比-44.6%；扣非归母净利润8.7 亿元，同比+540.9%、环比-71.4%。

    　　1）Q4 收入增长主要系：①量升：Q4 总销量36.6 万台、环比+6.3%；②价升：单车ASP 为14.7 万元、环比+0.3 万元，预计主要系国内车型结构持续优化、坦克500/400 等高价格带车型放量以及出口持续增长（Q4 坦克500/400 合计销量达2.5 万台、环比+1.5 万台，合计占比达到6.7%、环比+4pct；Q4 出口10.4 万台、环比+18.9%）。

    　　2）Q4 归母净利润同比大幅增长，我们认为主要系：①去年同期低基数：

    　　受销量下滑、加大终端返利、年终奖计提等影响利润较低；②毛利率提升：

    　　国内市场销量结构优化、高毛利率车型放量；海外市场毛利率表现更优、出口占比提升；碳酸锂等上游原材料价格下降。

    　　3） Q4 归母净利润环比下滑，单车净利润0.5 万元，环比-0.5 万元，我们预计主要系：①终端折扣力度加大，根据懂车帝车主价，12 月蓝山优惠3万以上、坦克300 优惠约1 万、哈弗H6 优惠约3 万等，我们预计Q4 整体折扣影响利润约10-15 亿；②公司主动控制燃油车库存；③年终奖金计提。

    　　新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。

    　　1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400 热度居高不下，后续坦克300/700 PHEV 等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。

    　　2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23 年长城出口总量超30 万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24 年有坦克500 混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8 等多款新车型上市，有望持续高增。

    　　3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙 Max 改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。

    　　投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3 亿元，对应当前市值PE 分别为27.2、13.6 和9.7倍。考虑到公司2024 年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024 年25 倍市盈率，对应6 个月目标价41.3 元/股。

    　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。